Warren Buffett is - de meesten zijn het erover eens - op dit moment een levende legende. Zijn jaarlijkse aandeelhoudersbrief is misschien wel het meest verwachte stuk inhoud in de investeringsgemeenschap, en genereert wekenlang eindeloze artikelen en commentaar. Veel van wat er over hem is geschreven, riekt naar hagiografie:we hebben allemaal gehoord over de soberheid van het Orakel van Omaha, zijn passie voor Coca-Cola en zijn ondernemende prestaties uit zijn jeugd. Het is waarschijnlijk onmogelijk voor een individuele belegger om zijn succes te repliceren of zelfs om precieze investeringstips te krijgen uit zijn jaarlijkse brieven. De beleggingsstrategie en -filosofie van Warren Buffett kan echter voor iedereen een zeer nuttige gids zijn, aangezien hij zich richt op economisch duurzame resultaten op lange termijn. In dit artikel analyseren we zijn stijl en filosofie, proberen we zijn huidige zorgen te begrijpen en besteden we wat tijd aan het nadenken over de fouten uit de beleggingsgeschiedenis van Warren Buffett om te proberen een aantal nuttige en brede aanbevelingen te verzamelen.

Buffetts beleggingsfilosofie

Warren Buffett is waarschijnlijk de bekendste voorstander van waardebeleggen:zijn beleggingsfilosofie is bedrieglijk eenvoudig. Het doel van Berkshire Hathaway is het kopen van goed geleide bedrijven, geheel of gedeeltelijk, met gunstige en duurzame economische kenmerken.” Het is duidelijk dat de economie van de transactie zelf gunstig moet zijn.

Buffett zelf heeft deze filosofie van het spotten van ondergewaardeerde bedrijven afgebeeld met het beeld van een sigarenpeuk - een meestal gebruikte sigaar die door anderen wordt genegeerd, maar die nog steeds een paar risicovrije trekjes heeft.

Hij verdeelt zijn portefeuille in vijf macrogroepen, hieronder gerangschikt in volgorde van bijdrage aan zijn winst in 2018:

1. Operationele bedrijven die Berkshire Hathaway (BH) volledig bezit (of ten minste 80%);
2. Publiek verhandelde aandelenportefeuille (waarin het belang van BH gewoonlijk tussen 5% en 10% ligt;
3. Vier bedrijven waarin ze een aanzienlijk aandeel hebben:ongeveer tussen 25% en 50%;
4. Geld en kasequivalent:dit wordt gezien als een buffer tegen fouten en moeilijke omstandigheden, bijna als een verzekeringspolis;
5. Verzekeringsmaatschappijen:een bron van goedkoop geld dat wordt gebruikt om het eigendom van de andere activa te financieren via de 'float' van de verzekeringsmaatschappijen.

Hij kijkt naar wat hij denkt dat de kans is om kapitaal te verliezen op een transactie (door een verslechtering van de totale waarde van het bedrijf of het financiële instrument), bij het steunen van sterke en ijverige managers en bij het evalueren van de intrinsieke waarde van een transactie. Hij definieert dit als de contante waarde van het geld dat in de resterende levensduur uit het bedrijf kan worden gehaald. Het contante bedrag dat hij voor deze berekening gebruikt, is wat hij definieert als 'eigenaarinkomsten'.

Hij gelooft ook in het kijken naar de economische waarde op lange termijn, na aftrek van alle kosten, niet alleen de kosten die als boekhoudkundige kosten worden beschouwd. Hij is op zijn hoede voor mark-to-market-praktijken, omdat hij gelooft dat de volatiliteit in de bottom line een afleiding is.

Om een ​​berekening voor intrinsieke waarde uit te voeren, hoeft men echter alleen te investeren in bedrijven die niet te complex zijn om te begrijpen.

Formule voor de winst van de eigenaar

Gedurende de levensduur van het bedrijf zal de relatie tussen intrinsieke en marktwaarde er ongeveer als volgt uitzien:

Intrinsieke waarde delen

Puur financieel gezien is hij een fervent voorstander van het beperken van leverage, het inhouden van winst en het terugkopen van aandelen als die aandelen te laag geprijsd zijn. We beschrijven hieronder enkele hoofdpunten van de beleggingsstrategie van Warren Buffett:

1. Waarom de hefboomwerking beperken? Warren Buffett staat bekend als een zeer voorzichtige belegger:hij begint altijd met het standpunt van zijn aandeelhouders, die duidelijk geen geld willen verliezen. Hij begint dus met te kijken naar de mogelijke keerzijde van al zijn beleggingen (in termen van kapitaalverliezen, niet MTM-volatiliteit) en gebruikt dat criterium voor de eerste ja/nee-beslissing. Hoewel hefboomwerking meestal leidt tot superieure rendementen, stelt het beleggers bloot aan grote potentiële verliezen. Buffets afkeer van dit scenario wordt verder verduidelijkt door zijn cash-bufferfilosofie en zijn begrip van het belang van acceptatiekracht voor verzekeringsbedrijven.
2. Waarom (en wanneer) moet een bedrijf winst inhouden? Berkshire Hathaway neemt een test op ingehouden winst op in zijn gebruikershandleiding. De drijvende gedachte achter dit principe is dat bedrijven, als ze goed worden beheerd, deze inkomsten beter kunnen gebruiken dan een belegger, hetzij door ze te herinvesteren in het bedrijf of door hun eigen aandelen terug te kopen.
3. Waarom zou een bedrijf zijn eigen aandelen moeten inkopen? De basisgedachte hierachter is dat de managers van een goed lopend bedrijf in staat zijn een hoger rendement voor de aandeelhouders te genereren dan zij met andere investeringen zouden kunnen behalen. Niet alleen dit, ze profiteren ook van een toename van het eigendom (zonder extra investering) omdat het aantal drijvende aandelen wordt verminderd.

Hij heeft zijn belangen in eigendoms- en ongevallenverzekeringsmaatschappijen lang gebruikt om de aankopen van andere bedrijven te financieren:dit komt door het bedrijfsmodel van verzekeringsmaatschappijen, dat we hieronder grafisch illustreren:

Berkshire Hathaway-investeringsmodel

Is Buffetts denken recentelijk veranderd? Wat zijn zijn belangrijkste huidige zorgen?

Warren Buffett staat bekend als bescheiden:hij schrijft veel van zijn investeringssuccessen toe aan wat hij 'The American Tailwind' noemt, wat betekent dat de VS sinds het einde van de Tweede Wereldoorlog heeft genoten van de aanhoudende welvaart. Hij wijst erop dat simpelweg investeren in de aandelenmarkt op het moment dat hij zijn eerste investering deed, een rendement van 5.288 voor 1 zou hebben opgeleverd (na aftrek van eventuele vergoedingen en belastingen).

Deze economische groei zal naar zijn mening aanhouden, en hij heeft dus niet recentelijk in valuta's of veel buiten de Verenigde Staten geïnvesteerd.

Wel vindt hij dat de waarderingen voor particuliere bedrijven op dit moment te hoog zijn, vooral voor bedrijven met goede economische vooruitzichten en een lang leven. Dit is een mening die ik van harte deel, vooral voor snelgroeiende technologiebedrijven - hier is de link naar de KKR-macrovooruitzichten voor 2019, die ik erg interessant vond om te lezen. Deze visie wordt weerspiegeld door Berkshire Hathaway's meest recente assetallocatie onder de vijf pijlers die we hierboven hebben beschreven:hij heeft voorrang gegeven aan verhandelbare effecten en heeft extra middelen aangehouden in contanten en kasequivalenten, in de hoop een passend gewaardeerd bedrijf tegen te komen om te kopen.

Een bijkomend risico dat Warren Buffett heeft aangegeven, is dat van een catastrofale verzekeringsgebeurtenis; degenen die hij noemde zijn milieurampen en cyberaanvallen.

Waar is Buffett verkeerd gegaan?

Zelfs Warren Buffett heeft tijdens zijn lange carrière verschillende fouten gemaakt en hij is heel open in het bespreken ervan. We zullen er hier enkele bespreken om er enkele interessante lessen uit te trekken.

1. Waumbec Mills:

Waumbec Mills bestond uit een groep textielfabrieken in New Hampshire die Berkshire Hathaway in 1975 verwierf voor minder dan de waarde van het werkkapitaal. In feite namen ze alles gratis over, afgezien van de overtollige vorderingen en inventaris - begrijpelijk, een deal die moeilijk te weigeren zou zijn. Hoe ging het dan mis? Hij werd verleid door de lage prijs waartegen hij de transactie kon veiligstellen en interpreteerde de economische levensvatbaarheid van de maalderij op lange termijn verkeerd. Een belangrijke les die hij uit dit incident en andere heeft geleerd, is dat focussen op koopjesjacht niet noodzakelijkerwijs bevorderlijk is voor waarde op lange termijn. Hij heeft nu liever kleinere belangen in betere bedrijven dan hele worstelende bedrijven.

2. Berkshire Hathaway:

Het is duidelijk dat de textielindustrie niet zo gunstig is geweest voor de heer Buffett. Het is ook vreemd om Berkshire Hathaway nu te zien als een bedrijf waaraan hij veel geld heeft verloren. Dit is misschien een waarschuwend verhaal over wraak en handelen uit wrok. Hij was al aandeelhouder in het bedrijf in 1962 toen hij een mondeling aanbod kreeg om zijn aandelen te kopen van de man die destijds Berkshire Hathaway leidde, Seabury Stanton. Toen hij het officiële bod tegen een lagere prijs ontving dan was afgesproken, besloot hij niet langer te verkopen, maar in plaats daarvan alle BH-aandelen te kopen die hij te pakken kon krijgen en Stanton te ontslaan. Hij was uiteindelijk succesvol in zijn wraak, maar was nu ook de trotse eigenaar van een falend textielbedrijf.

3. Dexter schoenen:

Dexter Shoes was een schoenenbedrijf in Maine dat duurzame schoenen van goede kwaliteit maakte. Warren Buffett geloofde dat deze kwaliteit en duurzaamheid hen een concurrentievoordeel gaven toen hij Dexter Shoes in 1993 overnam. Helaas moest Dexter Shoes in 2001 hun fabrieken sluiten vanwege de toegenomen concurrentie van goedkopere schoenen die buiten de VS werden geproduceerd. Niet alleen was de investeringsthese verkeerd, maar de verliezen van de transactie werden nog verergerd door het feit dat de overname volledig in Berkshire Hathaway-aandelen was gedaan. Dit betekende dat het de aandeelhouderswaarde schaadde, omdat hij een deel van hun aandelen weggaf voor iets dat uiteindelijk waardeloos was. Sindsdien is hij een groot voorstander geworden van het aanhouden van nog grotere kasbuffers voor acquisities en van het gebruik van alleen contant geld.

4. Salomon Brothers:

In 1987 verwierf Warren Buffett een belang van 700 miljoen dollar in Salomon Brothers, een prestigieus obligatiehandelshuis en investeringsbank. Dit was kort voor grote afschrijvingen als gevolg van de beurscrash op Black Friday. Hierdoor werd een derde van de waarde van de investering van BH weggevaagd. In de daaropvolgende jaren bleven de financiële resultaten van de investeringsbank extreem volatiel en kwamen er een aantal schandalen aan het licht, met als hoogtepunt 1991 toen bleek dat de trading desk valse biedingen op staatsobligaties had ingediend, in strijd met de regels van de primaire dealers van de VS Treasury, allemaal met kennis van het management. Warren Buffett werd op dit punt gedwongen om in te grijpen en de leiding van het bedrijf over te nemen, veel mensen te laten gaan en een cultuur van naleving af te dwingen. Dit was, in zijn woorden, een erg "niet leuke" tijd en een afleiding van zijn taken om het bedrijf te leiden. Er waren veel problemen bij Salomon die aanhielden totdat het in 1998 werd verkocht:een agressieve en lakse management- en handelscultuur, buitensporige hefboomwerking (op een gegeven moment was het $ 37 aan activa geworden versus $ 1 aan kapitaal, zelfs hoger dan Lehman toen het instortte ).

5. Tesco:

Tesco is een grote Britse supermarktketen waarin Berkshire Hathaway in 2006 had geïnvesteerd. Hij werd een van de grootste aandeelhouders van de kruidenier, ondanks meerdere winstwaarschuwingen. In 2013 is BH begonnen met de verkoop van een deel van hun participatie, zij het in een traag tempo. Toen het bedrijf in 2014 werd getroffen door een groot boekhoudschandaal omdat het hun inkomsten had overschat, was BH nog steeds de op twee na grootste aandeelhouder. De les die Warren Buffett uit deze dure fout trok, was om beslissender te zijn om uit deze investering te komen toen hij het vertrouwen in het management en hun praktijken had verloren.

Wat kan een belegger leren van de fouten en strategie van Buffett?

Het is heel moeilijk te zeggen of het succes van Warren Buffett en Berkshire Hathaway ooit kan worden gerepliceerd, zelfs door zeer getalenteerde en slimme investeerders. Het was, zoals de heer Buffett zelf toegeeft, het product, althans gedeeltelijk, van een langdurige en ongekende periode van economische groei en welvaart. Niet alleen dat feit, maar de dynamiek in de mondiale macro-economie is aan het veranderen; enkele van de grootste en meest waardevolle bedrijven ter wereld bevinden zich nu in China of andere opkomende economieën, en dit kan het voor internationale investeerders moeilijker maken om er zowel toegang toe te hebben als investeringen als om het management even effectief te kunnen beïnvloeden als Mr. Buffett heeft dat in zijn thuisland, de VS, kunnen doen. Ten slotte heeft de heer Buffett de beroemde neiging om weg te blijven van technologie-investeringen en geeft hij de voorkeur aan meer traditionele bedrijfsmodellen. In de toekomst is het echter waarschijnlijker dat dit de sector zal zijn die het meest waarschijnlijk grote rendementen zal opleveren, aangezien we getuige zijn van wat Jeremy Rifkin de Derde Industriële Revolutie heeft genoemd.

Naar mijn mening zijn er niettemin enkele zeer interessante lessen te trekken uit de beleggingsstrategie van Warren Buffett en zijn fouten, zelfs voor bescheiden individuele beleggers. Bijvoorbeeld zijn benadering van portefeuilleconstructie:het is nuttig om iemands investeringen te zien als verschillende geldpotten die verschillende doelen dienen, en in dezelfde geest als hoe de heer Buffett ze categoriseert:

1. Langetermijnactiva die het meest in waarde zullen stijgen, zoals zijn bezit in privébedrijven. Dit kunnen een pensioenfonds, ETF's of angel-investeringen zijn.
2. Een meer strategische portefeuille gemaakt van aandelen en obligaties, wanneer er interessante koopmogelijkheden op de markten zijn (rekening houdend met het voorbehoud tegen koopjesjacht).
3. Een kasbuffer tegen mogelijke regenachtige dagen.
4. En tot slot enkele bronnen van passief inkomen die vervolgens opnieuw kunnen worden geïnvesteerd.

Ten tweede deel ik ook het geloof in het belang dat Warren Buffett hecht aan het opbouwen van langdurige relaties en het werken met mensen die hij intellectueel vertrouwt en bewondert, maar die ook belangrijk zijn waarden delen. Dit is een geweldige les voor elke zakelijke relatie, of het nu gaat om zakenpartners of simpelweg als bazen of collega's. Last but not least, een andere geweldige les is dat sparen en beleggen de echte sleutels zijn tot het creëren van rijkdom, en dat je zo jong mogelijk moet beginnen, misschien zelfs op 11-jarige leeftijd, zoals het Orakel van Omaha zelf.