Volgens Jay Ritter, professor aan de University of Florida en IPO-expert in 2020 hebben 248 IPO's van Special Purpose Acquisition Company (SPAC's) $ 75,3 miljard opgehaald, meer financiering dan in alle voorgaande jaren sinds 2010, samen.

"Ik ken meer mensen die een SPAC hebben dan COVID'' is tegenwoordig een veelgehoord refrein onder financiële professionals.

Shaq heeft een SPAC.

Dus wat drijft de SPAC-piek?

Er zijn drie partijen in SPAC-transacties die de populariteit stimuleren.

1. Retailbeleggers zijn het beu om te zien hoe technische IPO's in hun eerste paar handelsdagen met meer dan 40% stijgen. Als kleine investeerders kunnen ze niet deelnemen aan traditionele IPO's. SPAC's bieden particuliere beleggers een kans om te investeren in een snelgroeiend, jong bedrijf.
2. SPAC-sponsors (het managementteam dat de deal binnenhaalt) krijgt een blanco cheque met onbeperkte opwaartse en minimale nadelen als de deal niet doorgaat (en er bijna altijd een deal komt). Sponsors dragen minimaal risicokapitaal bij en hebben vaak een belang van 20% of meer; dit staat bekend als de 'promotie'. De reden voor de promotie is dat zij degenen zijn die de deal samenstellen.
3. Privébedrijven sneller op de markt komen - in maanden vergeleken met een traditionele IPO, die meer dan een jaar kan duren - en zichzelf ontlasten van het risico van het timen van het IPO-venster. Ook zijn de verzekeraarskosten iets lager, omdat een deel van het zware werk al door de SPAC is gedaan toen het naar de beurs ging.

Dus, zijn SPAC's een wondermiddel voor alle betrokken partijen? Zijn er bepaalde bedrijven die beter geschikt zijn voor SPAC's? Laten we eerst even kijken wat een SPAC is en hoe ze in de praktijk werken. Vervolgens gaan we verder met een analyse van de voor- en nadelen vanuit het oogpunt van de werkmaatschappij die naar de beurs wil gaan.

Wat zijn SPAC's?

Een SPAC is een shell-bedrijf dat geld van investeerders bundelt voordat het weet hoe het het zal inzetten. De SPAC gaat snel naar de beurs (een kwestie van maanden versus een traditionele IPO die meer dan een jaar kan duren), omdat er geen operationele geschiedenis bekend is. Eenmaal openbaar, zoekt de SPAC naar een bedrijf dat naar de beurs wil gaan en fuseren ze - de zogenaamde de-SPAC-ing-transactie. De investeerders in de SPAC hebben nu een echte aanwinst.

Waarom Privates kiezen voor SPAC's

Verbeterde reputatie. In de jaren tachtig hadden SPAC's een duistere reputatie die bekend stond om het oplichten van investeerders. Sindsdien hebben SPAC's enkele maatregelen ter bescherming van investeerders genomen, zoals investeerders toestaan ​​zich terug te trekken als ze de fusie niet goedkeuren. De toename van de beleggersbescherming, gecombineerd met meer VC's die gefrustreerd waren door het traditionele IPO-proces, leidde ertoe dat een aantal serieuze namen SPAC-sponsors werden. In oktober 2019 liep Virgin Galactic voorop toen het fuseerde met de SPAC van VC Chamath Palihapitiya. Dit was de eerste keer dat een bedrijf dat Wall Street als legitiem beschouwde, via SPAC naar de beurs ging. Sindsdien zijn er vele succesverhalen gevolgd, waaronder DraftKings, die via SPAC naar de beurs werd gebracht en in maart 2021 776% heeft opgeleverd.

Verhoogde marktvolatiliteit. De markten waren volatiel. De CBOE Volatility Index (VIX) bereikte in mei 2020 het hoogste punt in 10 jaar. Het IPO-venster lijkt wijd open en slaat dan snel dicht. Deze volatiliteit is niet gunstig voor het traditionele IPO-proces, dat meer dan een jaar kan duren.

Retailbeleggers die geïnteresseerd zijn in snelgroeiende bedrijven. Een belangrijk nadeel van een SPAC voor investeerders is het aanzienlijke eigendom dat de sponsor van de deal neemt. Dit kan dubbele cijfers bereiken. Waarom zouden beleggers dit accepteren? Omdat SPAC's particuliere beleggers de kans geven om te investeren in "hot" IPO's met een hoge groei en opwindende mogelijkheden. Traditionele IPO's en directe noteringen zijn niet beschikbaar voor het grote publiek. In 2020 was het gemiddelde rendement van IPO's op de eerste dag 41,6%, volgens Ritter van de University of Florida.

Hoe een SPAC in de praktijk werkt

SPAC's worden meestal gevormd door sponsors. Een sponsor kan een private equity- of hedgefondsmanager zijn, of een team van succesvolle operationele managers. De sponsor kan een doel voor ogen hebben, maar kan wettelijk geen termsheets of definitieve afspraken met dat doel laten uitvoeren.

Zodra de SPAC IPO is geprijsd en gefinancierd, in tegenstelling tot een traditioneel openbaar aanbod, krijgt het bedrijf het geld niet. De opbrengst wordt op een trustrekening gestort die een nominale rente betaalt.

Vervolgens begint de sponsor potentiële acquisitiedoelen te identificeren, te screenen en te onderhandelen. Zo begint het de-SPAC-proces - de fusie tussen de particuliere werkmaatschappij en de beursgenoteerde SPAC. Zodra de intentieverklaring en fusiedocumenten zijn ondertekend, kan het gecombineerde bedrijf de fusies en overnames sluiten en het geld op de trustrekening storten. Vaak gaan deals echter gepaard met private investeringen in publieke aandelenfinanciering (PIPE). Dus als de SPAC aanvankelijk $ 300 miljoen heeft opgehaald, maar een doelwit heeft gevonden dat $ 700 miljoen aan kapitaal zoekt, kan de sponsor die extra $ 400 miljoen ophalen via een PIPE van institutionele beleggers, meestal tegen een gereduceerde prijs.

Zodra het doel is aangekondigd, stemmen de aandeelhouders van SPAC over de overname. Degenen die de transactie goedkeuren, blijven aan en nemen uiteindelijk deel als aandeelhouders in het gecombineerde bedrijf. Dit veronderstelt dat de kritische massa van "ja"-stemmen is verzekerd om de deal te voltooien. De investeerders die het er niet mee eens zijn, krijgen hun geld terug. Als sommige SPAC-investeerders "weglopen" van de fusies en overnames, kan PIPE-financiering het gat in het kapitaal dat door het particuliere bedrijf wordt gezocht, dichten.

In dit proces moeten de belangen van drie partijen worden behartigd:het bedrijf dat naar de beurs gaat, investeerders in de SPAC en de sponsors van de SPAC. We zullen de discussie focussen vanuit het perspectief van het bedrijf dat naar de beurs gaat.

IPO versus SPAC vanuit het perspectief van het bedrijf dat naar de beurs gaat

Voordelen van SPAC's

Sneller

Een SPAC-transactie is een fusie; het kan een omgekeerde fusie zijn, een fusie van gelijken, of SPAC-eigenaren kunnen de cap-tabel na de transactie domineren. Maar omdat de SPAC is voorbereid, ingediend en beheerd met het oog op het uitvoeren van een fusie, is deze waarschijnlijk sneller (en goedkoper) dan een traditionele IPO voor het overgenomen bedrijf. Het typische IPO-proces kan van begin tot eind één tot twee jaar duren, terwijl een SPAC-fusie slechts drie tot vier maanden duurt.

Lagere bankkosten

Omdat de financiering al is opgehaald (en is gefinancierd op de trustrekening), kunnen de bankkosten iets lager zijn dan de 7% van een traditionele IPO. De underwriting korting voor een SPAC IPO is ongeveer 5,5%, waarbij 2% wordt betaald op het moment van de IPO en de resterende 3,5% wordt betaald op het moment van de de-SPAC-transactie (d.w.z. de acquisitie van een doelbedrijf).

Lagere afhankelijkheid van marktomstandigheden (IPO-venster)

Met een SPAC wordt de investeringstransactie losgekoppeld van de oefening op de beursnotering. De financiering is al opgehaald en zit op een trustrekening. Ervan uitgaande dat het management van het particuliere doelwit, samen met de sponsor, het verhaal aan investeerders kan verkopen en hen kan overtuigen om te stemmen om de fusie goed te keuren, kan de transactie zelfs tijdens een economische crisis of een bearmarkt worden uitgevoerd.

Strategisch partnerschap van sponsorleiderschap

Ook na de fusie verdwijnt de sponsor niet. Ze blijven meestal betrokken als adviseurs, adviseurs, bestuursleden of in een andere niet-uitvoerende hoedanigheid. Deze koppeling kan nuttig zijn voor het management van het particuliere bedrijf (vooral als een dergelijk team jong is en/of geen lange staat van dienst heeft met het runnen en/of financieren van een overheidsbedrijf), en kan een waardevolle hulpbron zijn bij continu bestuur en vervolgfinancieringsinspanningen.

Shell met contant geld

Contant geld is een uiterst waardevol bezit voor fusies en overnames waarbij particuliere bedrijven zijn betrokken die toegang willen tot openbare markten. SPAC lost dat snel op.

Schoon

Vanuit het oogpunt van zorgvuldigheid is SPAC de schoonste "geen haar" -schaal waarop men kan hopen. Natuurlijk moet men nog steeds due diligence uitvoeren met betrekking tot de kapitaalstructuur, het charter en de governanceregels, maar het is hoogst onwaarschijnlijk dat een SPAC gepaard gaat met aanzienlijke voorwaardelijke of juridische verplichtingen. De geschiedenis is kort en het zijn echt niet-werkende omhulsels, dus de zorgvuldigheid van de entiteiten is vrij vereenvoudigd.

SPAC-nadelen

Poor Returns Once Public

Uit een analyse van de 30 meest recente SPAC's bleek dat hun gemiddelde rendement tot nu toe -0,2% is, volgens gegevens van SPAC Analytics. Een analyse van IPO-gegevens van Ritter van de University of Florida toont aan dat van 2015 tot 2020 het gemiddelde initiële rendement (gemeten vanaf de biedprijs tot de eerste afsluiting) voor traditionele IPO's 41,6% was versus 0,7% voor SPAC's. Voor oprichters kan dit positief zijn, wat aangeeft dat er minimaal kapitaal op tafel lag. Het managementteam zal in de toekomst echter moeten omgaan met hoge verwachtingen van beleggers, aangezien particuliere beleggers misschien denken dat ze vroeg zijn ingestapt bij een "hete" beursgang.

Gebrek aan gereedheid voor naleving en wettelijke vereisten

Zodra een bedrijf openbaar is, moet het als zodanig opereren, in overeenstemming met de wettelijke vereisten. Dit omvat het periodiek publiceren van financiële rapporten en openbaarmakingen, het houden van aandeelhoudersvergaderingen of het werken binnen strikte governance- en financiële controlekaders opgelegd door de effectenwetten en afgedwongen door de SEC en beurzen (bijv. Nasdaq). Bovendien hebben managers die luxe niet, in tegenstelling tot een IPO, waarbij managementteams de luxe hebben om proefritten te maken en fouten te maken terwijl het bedrijf zich voorbereidt op de IPO. Fouten kunnen kostbaar zijn en langdurige gevolgen hebben. Sponsors moeten vroeg beginnen met voorbereiden en opereren als een beursgenoteerd bedrijf terwijl het nog privé is.

Bedrijven gebruiken in dit stadium vaak consultants om administratieve middelen, infrastructuur en discipline te bieden om aan deze vereisten te voldoen.

Vergoedingen en verwatering voor SPAC-investeerders

Een vaak over het hoofd gezien item is de promotie van de sponsor. Dit is een belang van het doelbedrijf dat de sponsors krijgen en het kan oplopen tot 20%. Laten we zeggen dat een SPAC van $ 100 miljoen $ 100 miljoen investeert in een doelbedrijf. In de transactie krijgt de SPAC-sponsor $ 20 miljoen aan extra aandelen. Wie betaalt dat? Technisch gezien betaalt het doelwit het, maar afhankelijk van de waardering is het uiteindelijk de particuliere belegger die het betaalt. Het doelbedrijf is op de hoogte van de promotie voordat ze de deal sluiten, dus ze weten het extra percentage dat ze zullen opgeven. Daarom moet het particuliere bedrijf onderhandelen over een hogere waardering om de waarde te vangen die door de promotie is verwaterd.

De sponsors profiteren als de aandelenkoers goed presteert na de fusietransactie en hebben een beperkte blootstelling als de aandelen dat niet doen. Deze verkeerde afstemming van belangen kan een interessante onderhandelingsdynamiek creëren rond waarderings- en vergoedingsstructuren in de de-SPAC-ing-transactie.

Bovendien kunnen verzekeraars van sponsors tot 5% in rekening brengen om kapitaal aan te trekken voor de SPAC, maar de voorwaarden van de deal zijn zodanig dat slechts een deel van die vergoeding contant wordt betaald bij de IPO-sluiting (bijv. 2%); het saldo van de vergoeding wordt ofwel uitgesteld en wordt betaalbaar bij het sluiten van de de-SPAC-transactie. Dus de optiek kan aantrekkelijk lijken (bijv. 2% verzekeraarskosten op $ 250.000 aan juridische opmaak-/druk-/dossierkosten is een koopje!) maar er worden meer kosten verschuldigd zodra de transactie is voltooid.

De piek in SPAC's zal veel vraag naar privates creëren

SPAC's hebben normaal gesproken twee jaar om een ​​fusiedoelstelling te vinden. Naarmate hun termijn afloopt, groeit de druk op de sponsor om de SPAC te de-SPAC. Verlenging aanvragen is duur, want daarvoor moeten (juridische) adviseurs worden betaald om aandeelhoudersvergaderingen te organiseren en te leiden. Verder geven sponsors normaal gesproken wat geld op elke keer dat ze een verlenging zoeken. Niet handelen en geld teruggeven aan investeerders brengt een aanzienlijk reputatierisico met zich mee en maakt het waarschijnlijk moeilijker om in de toekomst kapitaal aan te trekken.

Ik verwacht dat in de komende 12-18 maanden, als gevolg van een enorme golf van SPAC IPO's in 2020, de groeiende druk op sponsors om deals af te ronden waarschijnlijk een dwingende omgeving zal creëren voor particuliere bedrijven om over deals te onderhandelen. Terwijl het enorme aanbod van SPAC's een gunstig evenwicht tussen vraag en aanbod creëert voor particuliere bedrijven, zal de trend op spanning komen te staan ​​als de 430 Amerikaanse SPAC's die op zoek zijn naar overnames geen redelijke doelen meer hebben. Volgens een analyse van INSEAD-professor Ivana Naumovska in de Harvard Business Review, moeten meer dan 300 van die SPAC's activa vinden om mee te fuseren in 2021, anders moeten ze worden geliquideerd. Ter referentie, er waren 450 totaal IPO's in 2020:het hoogste aantal in ten minste 17 jaar.

Of een particulier bedrijf nu besluit tot SPAC, een directe lijst of een traditionele IPO, het is geruststellend om een ​​ervaren CFO of IPO-adviseur aan boord te hebben, aangezien zij geen vergoedingen ontvangen op basis van de omvang van de deal, een onderdeel van de eigen vermogen of een verzekeraarsvergoeding. Hun doel is simpelweg om het beste resultaat voor hun klant te creëren.