Ik sprak onlangs met Ian Wooden met de investeringsbank IJW in Montréal, Canada. Met enkele kleine aanpassingen geeft de onderstaande tekst ons gesprek weer over investeringsbankieren in het middensegment, grensoverschrijdende fusies en overnames en recente trends die hij ziet in de fusies en overnames.
IJW &Co is een boutique investeringsbank met hoofdkantoor in Montreal en kantoren in Toronto, Antigua en Hong Kong. We zijn bezig met het openen van een kantoor in Singapore. We bieden drie niveaus van diensten:buy-side &sell-side M&A-advies, onafhankelijke waarderingsdiensten en corporate finance-advies via IJW Capital.
IJW Capital zal verschillende kapitaalverhogingen van emittenten ondersteunen. We zijn momenteel bezig met het registreren bij de AMF en OSC in Canada. We zijn ook op zoek naar een vergelijkbare vrijgestelde marktdealerlicentie in Hong Kong om ons te concentreren op het aantrekken van kapitaal in Azië en Canada. Dat zal de focus zijn van het bedrijf - het vertegenwoordigen van VC's van het hoogste niveau en private equity-fondsen in Canada - en het werven van fondsen voor hen in Azië en vice versa.
Het varieert. Ons doel is 10 transacties per jaar. Dat is ons doel. We zijn momenteel een team van 15. We hebben zeer kleine kantoren in elk van de regio's. Ons doel is om 10 transacties in die teams te doen.
Het hangt af van de locatie. Onze Canadese klanten variëren van $ 5 - $ 50 miljoen in bedrijfswaarde. In bepaalde branches hebben we grotere klanten. Onze in de VS gevestigde klanten zijn bijvoorbeeld doorgaans groter. We werken aan Amerikaanse deals die oplopen tot $ 350 miljoen.
Op de Hong Kong-markt werken we binnen een veel breder bereik van deals. We hebben sommige transacties ~ $ 250 miljoen en sommige zijn $ 2 miljoen. Dus echt, het is overal.
Historisch gezien hebben we onze inspanningen gericht op het bereik van $ 5 - $ 50 miljoen, maar we hebben geprobeerd onze weg omhoog te vinden. In Canada was $ 5 - $ 50 miljoen onze beste plek op de mkb-markt, maar omdat de omvang van de deals is afgenomen, zijn de zeer grote investeringsbanken in Canada ook gedaald. Bijgevolg bieden ze tegen ons ... dus we zeiden eigenlijk gewoon:"Nou, als je gaat bieden tegen kleinere bedrijven, dan zullen we ons een weg banen naar jouw rijk." En dat is wat we hebben gedaan. We gaan naar de grotere segmenten en richten ons op deals van $ 100 - $ 150 miljoen. We halen deze klanten gedeeltelijk binnen vanwege onze Aziatische praktijk.
Grote investeringsbanken verkopen potentiële klanten omdat ze kantoren over de hele wereld hebben, maar de realiteit is dat die kantoren niet met elkaar communiceren. Terwijl ons kantoor erg gefocust is op het grensoverschrijdende aspect van transacties. Meer dan 90% van onze deals zijn grensoverschrijdend. We hebben een fantastisch netwerk opgebouwd in Azië dat we inzetten voor Noord-Amerikaanse bedrijven. Dus elk Noord-Amerikaans bedrijf dat op zoek is naar een Aziatische koper, we zijn een goede match om hen daarbij te helpen.
90% daarvan is op verwijzing gebaseerd. De meeste van onze deals komen van advocaten, accountants, private equity firma's en VC's.
We zijn nu begonnen actief te worden in het achter klanten aangaan. We hebben een aantal branchelijnen waar we fantastische ervaring mee hebben en enkele benchmarkdeals. We hebben een team voor het maken van deals vanuit ons kantoor in Toronto om gebruik te maken van onze ervaring en expertise in deze sectoren. Sommige van de klanten die we vandaag binnenhalen, komen voort uit relaties die we een paar jaar geleden begonnen te ontwikkelen. Het is een lang proces.
Ook halen wij M&A-mandaten op uit onze waarderingspraktijk. Wij doen veel taxaties. We worden doorverwezen, meestal door advocaten. Op het moment dat we een relatie met een klant ontwikkelen, doen we een taxatie van hun bedrijf. Voor die klanten waar we een taxatie hebben gedaan, kan het een jaar of twee jaar later zijn, maar uiteindelijk genereren we ideeën voor die klanten om fusies en overnames te doen.
Ja, want dat is de wereld waarin we vandaag leven. Je hoeft niet echt face-to-face te zijn om dingen te doen. Meestal doen we een eerste telefoongesprek met hen. Als er interesse is, leren we over het bedrijf. Vervolgens zal ons team een pitchbook opstellen op basis van de geïdentificeerde behoeften van de klant, zowel aan de koop- als aan de verkoopkant. We zullen ze ofwel pitchen via GoToMeeting-oproepen of ik vlieg naar waar ze ook zijn en ik zal een persoonlijke ontmoeting houden.
De realiteit is dat we in volatiele tijden leven. Je weet nooit echt wat er gaat gebeuren. Een ding dat ik als een interessante trend bij sommige van onze transacties zie, is dat de private equity bieders op onze deals hogere waarderingen hebben dan de strategische. Dit hebben we nog nooit eerder gezien. Dat is een trend die misschien niet wijdverbreid is, maar het is recent en we zien er veel van. Ik weet niet of het komt omdat er zoveel kapitaal aan de zijlijn moet worden ingezet of omdat de private equity-spelers een transactie willen vastleggen en vervolgens over de prijs willen onderhandelen. We hebben dat een paar keer zien gebeuren. Er is veel concurrentie op de private equity-markt en de private equity-jongens moeten steeds creatiever zijn in het krijgen van de deal en het sluiten van de deal.
In termen van andere thema's die ik zie, is de niet-restitueerbare aanbetaling terug. Bij sommige van onze transacties krijgen we niet-restitueerbare aanbetalingen. Dit was tot voor kort een uitgestorven praktijk. Het bestond gewoon niet. En nu lijkt het een trend te worden, althans voor ons bedrijf. We krijgen dit voor veel van onze klanten. De deposito's variëren in waarde, maar het kan ergens tussen de 5 en 7% van de transactiewaarde zijn.
Het andere dat we zien, is de interesse van Aziatische kopers in Noord-Amerikaanse bedrijven. Er was een greep op fusies en overnames uit China die in november vorig jaar plaatsvonden. Nu beginnen we de interesse van Chinese kopers terug te zien komen. De waarderingen die ze betalen zijn ongelooflijk. We nemen aan dat de belangrijkste reden is dat de disconteringsvoeten die ze toepassen op de cashflow van de bedrijven die ze willen kopen, veel lager zijn dan die van hun Noord-Amerikaanse tegenhangers. Ik denk dat ze minder risico nemen in verband met een Noord-Amerikaans doelwit. Ze zijn ook erg geduldige investeerders, wat betekent dat als ze hier een bedrijf kopen, ze niet onmiddellijk rendement nodig hebben. Ze hebben een zeer lange termijn visie. Ze zijn op zoek naar bedrijven waarmee ze hun producten, diensten en merken naar de Aziatische markt kunnen brengen en veel synergieën kunnen behalen.
Er zijn veel zaken op het gebied van belastingplanning die bedrijven moeten doen, maar als we ze tegenkomen, zien we het als een lang proces. We hebben net een mandaat van 8 maanden afgesloten met een klant om uit te zoeken wat de juiste aanpak is voor de verkoop van hun bedrijf en de fiscale planningskwesties, enz. Veel klanten die bij ons komen om hun bedrijf te verkopen, zijn erg ongeorganiseerd. Ze hebben niet al hun financiële informatie op orde. Ze hebben geen overeenkomsten, aandeelhoudersovereenkomsten, al hun notulen en jaarafsluitingen gedaan. In veel gevallen is er veel administratief werk dat gedaan moet worden om ze voor te bereiden op de verkoop.
Het andere dat echt door de ondernemer moet worden gehashed, is het nadenken over de waardering voorafgaand aan het aangaan van de transactie. En nadenken over waar ze zijn in hun leven en wat ze willen doen na de transactie. We hebben klanten gehad waar ze hun bedrijf wilden verkopen en na het doen van de taxatie die we realiseren, weet je wat je bent 49 jaar oud en op basis van de taxatie en op basis van je verwachtingen van wat je wilt doen na de transactie, ben je zal niet genoeg kapitaal hebben. Het is niet zoals je kunt zeggen, ik heb een X-bedrag aan dollars nodig voor mijn pensioen, dus wat ik ga vragen als mijn prijs. Waarde is waarde. Er is maar zoveel dat u kunt krijgen voor uw bedrijf. Het is niet alsof je $ 10 miljoen nodig hebt en je bedrijf is slechts $ 5 miljoen waard - je krijgt $ 10 miljoen. Zo werkt het niet.
We werken ook samen met ondernemers om een nauwkeurige waardering van het bedrijf te bepalen voordat we aan M&A-voorbereidingen werken. Is het een goed moment om te verkopen? Wat is hun verwachting na de transactie? Uitzoeken of er fundamentele problemen zijn met het bedrijf die moeten worden opgelost voordat het bedrijf wordt verkocht.
Wat we ook zien is dat veel ondernemers echt hands on zijn. Ze hebben niet de juiste systemen ontwikkeld om hun bedrijf te beheren. Daardoor is het bedrijf enorm afhankelijk van hen. Ze hebben iets gecreëerd dat persoonlijke goodwill wordt genoemd. Persoonlijke goodwill is niet overdraagbaar. Geen enkele koper zal betalen voor persoonlijke goodwill. Dus het ontwikkelen van systemen om ervoor te zorgen dat de klanten de klanten van het bedrijf zijn en niet de klanten van de ondernemer, is echt heel belangrijk.
Een ander fundamenteel probleem... we werken samen met de ondernemers om ervoor te zorgen dat er geen klantconcentratie is. Veel ondernemers die veel geld verdienen, zeggen dat mijn bedrijf $ 100 miljoen waard is, omdat ik $ 10 miljoen aan EBITDA doe en het is een 10x veelvoud. Maar als je diep in de financiële overzichten en de fundamenten van het bedrijf kijkt, hebben ze twee klanten. Een daarvan zorgt voor 80% van de omzet. Als die klant weg is, is de waarde weg. Kijken naar klantdiversificatie is belangrijk. Ervoor zorgen dat de ondernemer begrijpt dat de koper het risico heel anders gaat inschatten als er sprake is van een hoge mate van klantconcentratie. Dat zal fundamentele effecten hebben op de waardering. Het is belangrijk dat ondernemers dat weten en dat ze werken aan diversificatie van hun klantenbestand.
We kijken naar al deze problemen en soms duurt het een paar jaar voordat we een klant op de markt brengen omdat ze nog niet klaar waren om transacties uit te voeren. Soms zijn er fundamentele problemen die eerst moeten worden opgelost.
Er zijn waarschijnlijk twee situaties die me bijblijven.
Een daarvan is een deal waarover nog wordt onderhandeld die betrekking heeft op culturele verschillen. Kortom, deze Chinese koper had aanvankelijk een bod uitgebracht dat eigenlijk een laagdrempelig bod was. Het was echt lager dan waar we de waardering hadden vastgepend. Onze klant was een luxe merkproduct en al internationaal van omvang met activiteiten in China en over de hele wereld. De Chinese koper wilde de deal heel graag hebben, dus tegen de tijd dat het werd geaccepteerd, was hun bod verviervoudigd. Wat ongelooflijk is. Het was duidelijk dat ze de deal heel graag wilden. Vanuit het oogpunt van waardering was het een geweldige deal voor onze klant. We hadden er uren over onderhandeld en het werd verhit. Eindelijk werd de deal geaccepteerd. De Chinese koper en onze klant schudden elkaar de hand - het was een deal. Er was een fundamenteel akkoord, maar er werd geen LOI ondertekend. De advocaten moesten de LOI opstellen en dat deel van de grond krijgen.
Ik ben al geruime tijd actief in Azië en ik begrijp dat je woord je woord is... als je zegt dat je iets gaat doen, dan is de deal rond. Het is duidelijk dat ik nog steeds Noord-Amerikaans ben, dus ik ben gewend aan de afspraken, maar in de geest van deze Chinese koper was de deal rond. Die avond had hij onze cliënt uitgenodigd in zijn huis in de stad waar dit bedrijf was gevestigd. Hij nodigde hen uit voor een etentje om het te vieren en de volgende dag kwamen de accountants en advocaten opdagen voor due diligence alsof het hun bedrijf was. Ze begonnen beurzen in Azië samen te stellen en producten voor de beurzen op te halen, alsof de deal rond was. Onze klant was zo verrast en zo bang dat ze zeiden:"Wacht even, we hebben geen LOI ondertekend.". Aan de andere kant dacht de Chinese koper dat ze een akkoord hadden van de handdruk. Het was een grote culturele kloof die onze klant moest overbruggen.
Op dit moment zijn we bezig met het uitonderhandelen van de LOI en het is grappig omdat de Chinese koper denkt:“Waarom doen we dit? Ik ben klaar om je een cheque uit te schrijven van miljoenen dollars. Ik begrijp het niet.”. Het is nogal een interessant cultuurverschil dat we zien tussen deze twee partijen en dat maakt het moeilijk om dingen te sluiten. Ik heb geen idee of we die transactie daadwerkelijk zullen sluiten, maar ik kan je vertellen dat als het mislukt, het niet zal komen door het gebrek aan bereidheid van de partijen. Dat komt door de culturele verschillen. Als ze die culturele verschillen niet kunnen overtreffen, zal de transactie heel moeilijk te voltooien zijn. Dit is vrij gebruikelijk.
We opereren heel anders in onze Aziatische activiteiten. We doen geen pitchbooks in China en Azië. We zullen het voorstel misschien uiteindelijk presenteren, maar we investeren eerst maandenlang in het ontwikkelen van relaties met klanten in die markt. We zullen dineren, lunchen, fietsen, naar hun club en het circuit gaan. We zullen van alles doen om een relatie op te bouwen. En we beginnen pas over zaken als ze zeggen:"Oké, laten we het eens hebben over de voorwaarden." Het is heel, heel relatiegericht in termen van het maken van deals. Het is de relatie eerst voordat je begint met het samenstellen van de deal. Dat is iets wat Noord-Amerikanen moeten begrijpen als je zaken wilt doen met een Aziatische partij - je moet een zeer sterke relatie hebben voordat je zaken gaat doen. Het is niet zo zuinig en het is niet zo efficiënt. Dat is 100% zeker, maar het is een goede manier om deals te sluiten.
Het tweede dat ik heel interessant vond, was vanuit het perspectief van het omgaan met een aantal private equity-spelers. Het komt terug op wat ik eerder beschreef, de private equity-speler die binnenkomt met een bod dat hoger is dan de strategische partijen. Het was niet alleen een beetje hoger, het was fundamenteel hoger dan wat we het bedrijf intrinsiek waardeerden, met waarschijnlijk 30%.
Ik denk dat het komt omdat er niet veel fantastische deals zijn en het extreem concurrerend is. Goede deals blijven niet lang op de markt. Als je het eenmaal op de markt brengt, krijg je niet eens de volledige markt te pakken. Mensen komen al heel vroeg in het biedproces en proberen een verkoper te dwingen bij hen te tekenen voordat de hele markt wordt gescreend. Dat is een slimme zet in die zin dat ze de deal op slot doen. Ze vragen om exclusiviteit en verwijderen veel andere spelers uit het biedproces, waardoor ze een betere kans hebben om een lagere waardering te krijgen om de transactie te doen. Dit doen ze door korte tijdsbestekken en aanbiedingen te doen die afhankelijk zijn van due diligence. Als ze exclusiviteit willen, gebruiken ze meestal de variabele van het korte tijdsbestek. We hebben één deal gehad waarbij het 21 dagen was. Dat is krankzinnig om due diligence te volbrengen, maar dat is wat we hebben weten te onderhandelen. Doorgaans is de due diligence-periode die we zien 45 - 60 dagen. Onze klanten zijn bereid hen de exclusiviteitsperiode te geven op basis van de aantrekkelijkheid van de aanbiedingen die ze ontvangen.
Het is problematisch. Het vertekent absoluut de perceptie van de leveranciers van wat ze voor hun bedrijf kunnen bereiken. Dus wat we onze klanten altijd vertellen is:Fase 1 - we gaan een waardering van uw bedrijf doen. Vanuit mijn achtergrond als business valuator nemen we dit op in onze dienstverlening en het geeft hen een duidelijk beeld van wat de waarde van hun bedrijf is en waarom dat de waarde is. We bieden onze klanten een zeer diepgaand en grondig inzicht in de waardering van hun bedrijf. We leggen ze altijd uit dat waarde en prijs twee verschillende begrippen zijn. Ze verschillen om verschillende redenen. Een daarvan is dat de kopers misschien bereid zijn te betalen voor synergieën. Er kan asymmetrische informatie zijn. De ene partij is misschien een betere onderhandelaar dan de andere partij aan tafel. Er zijn allerlei verschillende redenen waarom prijzen verschillen van taxatie, maar het begrijpen van de taxatie is in de eerste plaats een belangrijk element omdat dit de verwachting van de klant moet zijn.
We proberen alle vergelijkbare transacties die er zijn weg te gooien of op zijn minst die composities te nemen en ze zinvol te maken voor de klant, zodat ze begrijpen waarom mijn waardering voor dit en die van hen is. We zijn zeer goed gepositioneerd om dat te doen.
In bepaalde omstandigheden zullen we de bewegingen doornemen om uit te leggen wat hun waardering is, en zij zullen besluiten het bedrijf niet op de markt te brengen omdat het niet is waar ze het willen hebben. In andere gevallen brengen we het naar de markt en worden we aangenaam verrast. Er kunnen zich verschillende scenario's voordoen, maar het is belangrijk voor ons om de klant te informeren voordat we het mandaat op zich nemen.
Een ander ding dat we hebben geprobeerd om de lacunes op het gebied van waardering te overbruggen, is de voorwaardelijke vergoeding die ze zouden ontvangen in de deals. Het kunnen earn-outs zijn, het kunnen hold-outs zijn, het kan ook zijn dat ze aandelen in de overnemende partij ontvangen. We doorlopen ook het proces van het waarderen van die contingentie. We proberen hen ook uit te leggen dat ze misschien een bod van $ 6 miljoen ontvangen, maar het is niet echt een bod van $ 6 miljoen, want het is $ 3 miljoen in contanten en $ 3 miljoen in aandelen van een beursgenoteerd bedrijf. Ze moeten de maatstaven van waarde begrijpen achter deze verschillende overwegingspunten die deel uitmaken van de deal. We proberen deze verwachtingen zeer zorgvuldig te managen, omdat dit uiteindelijk kan leiden tot een slechte ervaring voor onze klant.
Ik kijk naar het op de markt brengen van klanten die hun waardering begrijpen en accepteren. Als de potentiële klant niet bereid is om een uitzondering te maken, zal ik de klant meestal afwijzen.
Dat gebeurt veel. We zijn daardoor deals kwijtgeraakt. Uiteindelijk verkopen de klanten hun bedrijf, maar zijn ze niet tevreden. De man die hem vertegenwoordigde is blij omdat hij betaald is.
Nog iets dat we erg interessant vinden in het competitieve landschap:we zijn een kleine investeringsbank met lage overheadkosten en we kunnen zeer kostenconcurrerend zijn als we dat willen. We merken dat de grote investeringsbanken op de Canadese markt, zonder namen te noemen, lager binnenkomen dan wij (op vergoedingen). En waarom is dat? Omdat ze bepaalde schema's hebben waarbij ze niet hetzelfde serviceniveau bieden en als de klant die services uiteindelijk nodig heeft, zullen ze deze toevoegen met extra kosten. De manier waarop ze het aanbod structureren is echt manipulatief. Ze zullen zeggen:"Als we je boven de $ 100 miljoen krijgen, willen we een kicker.".
De realiteit is dat ze die kicker nooit zullen krijgen, maar alleen door die taal erin te zetten, laat het de verkoper geloven dat ze dat soort prijs echt kunnen krijgen, omdat deze jongens buitengewoon goed gecompenseerd zullen worden als ze die prijs krijgen. Het zal nooit gebeuren. De markt is de markt. Er is maar zoveel dat mensen bereid zijn te betalen. We zien dat het extreem concurrerend is en dat er niet veel geweldige deals zijn op de Canadese markt.
Ik zie een deal van een concurrent die nooit in mijn ruimte was en nu gaan ze deals aan die we nooit zouden doen omdat ze hun personeel betaald moeten houden. Ik merk dat het zover is gekomen dat mensen creatief moeten zijn.
Als u klanten aan de verkoopkant wilt krijgen, moet u een gedifferentieerd aanbod kunnen hebben. De uitpuilende investeringsbanken zullen zeggen dat we kantoren over de hele wereld hebben, maar ze praten niet. Ze maken geen gebruik van die relaties. Hun kantoor in Londen werkt aan deals in Londen en hun kantoor in Toronto werkt aan deals in Toronto. Terwijl we onze platforms echt benutten. We reizen heen en weer. We vinden Chinese kopers voor onze Canadese klanten en brengen ze naar de tafel. We brengen die Chinese kopers om te bieden. Uiteindelijk is dat wat ons in staat stelt om ze op sommige mandaten te verslaan. Sommige winnen we, andere verliezen we. Zo gaat dat. Dat is de trend die we zien in het competitieve landschap:de grotere bedrijven zijn bereid kleinere transacties aan te gaan om hun activiteiten draaiende te houden.
Een interessant ding om op te merken is dat je in Quebec ziet hoe slecht de markt is. De hoofden van alle corporate finance-divisies van alle grote accountantskantoren, of het nu Deliotte, KPMG, enz. zijn, vertrekken. M&A-professionals vertrekken om de industrie in te gaan. In andere M&A-boetieks vertrekken zelfs genoemde partners van de bedrijven om te gaan werken in corporate development en CFO-posities bij bedrijven.
Ik weet het niet zeker. Het is duidelijk dat als de dealgroottes afnemen, de kostenpool dat ook is. Ik denk dat het een mix van dingen is. Vanuit het perspectief van het M&A-bedrijf zou je kunnen zeggen dat we vorig jaar 20 deals hebben gesloten en dat er 13 - 16 mensen zijn. Maar echt, ze deden geen 20 deals omdat sommigen van hen klant waren bij hun accountantskantoor of ze werkten aan due diligence. Het waren geen pure M&A-mandaten waarbij ze een verkoopovereenkomst hadden.
Private Equity – Trends in de sector
Investeringsbankieren - Industriedynamiek
Interview - CEO-posities bij PE Portfolio Companies
Waarom investeringsbanken typisch branche-onafhankelijk zijn
Humor gebruiken om M&A-deals te sluiten
Private Equity – Trends in de sector
Top 10 investeringsthema's in de private-equitysector voor 2018 YTD