versie van dit artikel vertaald door Marisela Ordaz Sinds hun formele aankomst op de investeringsmarkt in de jaren 2000, hebben staatsinvesteringsfondsen (SWF's) een gezonde mix van nieuwsgierigheid en schroom ontvangen. Redelijk. Ze bevinden zich tenslotte ergens tussen het duistere grijs van rendement-maximaliserende, mega-cap vermogensbeheerders en clandestiene overheidsinstanties die stilletjes worden gebruikt om soevereine agenda's te bevorderen. Voorbeelden:was hun massale redding van de westerse banken - Citi, Merrill Lynch, UBS en Morgan Stanley - tijdens de financiële crisis van 2008 een collectieve investering op zoek naar alfa of een oefening in geopolitiek opportunisme? Gaat het bij de African Infrastructure-for-Resources-deals van China Investment Corporation over de veiligheid van niet-hernieuwbare hulpbronnen of over geopolitieke invloed?
Samenzweringstheorieën en geopolitieke schaakmatten terzijde, SWF's zijn nu zonder twijfel de steunpilaren van het wereldwijde investeringslandschap. Als activaklasse zijn ze exponentieel gegroeid in omvang, aantal en relevantie, zoals blijkt uit hun stijgende AUM, momenteel vastgezet op $ 7,4 biljoen, en de reikwijdte, schaal en verfijning van hun deals. Beoordeeld als pure-play vermogensbeheerders, zijn SWF's heterogeen in beleggingsdoelstellingen, die op hun beurt hun beleggingsgedrag, portfoliomixen en succesmaatstaven bepalen.
Dit artikel laat zijn lezers kennismaken met staatsinvesteringsfondsen als activaklasse, de 'doelcategorieën', beleggingsstrategieën en trends, evenals de steeds evoluerende allocatiestrategieën.
Een Sovereign Wealth Fund is een investeringsvehikel in staatseigendom dat is opgericht om overschotten op de betalingsbalans, officiële valutatransacties, opbrengsten van privatiseringen, overdrachtsbetalingen van de overheid, fiscale overschotten en/of ontvangsten uit de export van hulpbronnen te kanaliseren naar wereldwijde investeringen namens overheden en in de opmars van doelen.
SWF's beleggen zowel in reële als financiële activa, variërend van aandelen, obligaties, onroerend goed, edele metalen en harde infrastructuur tot alternatieve investeringen zoals private equity, hedgefondsen en durfkapitaalfondsen. Hoewel SWF's voornamelijk mondiaal zijn, investeren ze ook in het binnenland, vooral als het gaat om staatsinvesteringsfondsen voor strategische ontwikkeling. Vanaf 2017 hadden SWF's naar schatting samen meer dan $ 7,4 biljoen aan beheerd vermogen, wat neerkomt op ongeveer 6% van het wereldwijde vermogen onder institutioneel beheer.
De overgrote meerderheid van de staatsinvesteringsfondsen is gevestigd in olie-exporterende landen of Oost-Azië. Dus, en vanuit het perspectief van kapitaalsourcing, vallen SWF's in twee categorieën:(1) staatsfondsen voor grondstoffen en (2) staatsfondsen die geen grondstoffen zijn. Grondstoffen-SWF's worden gefinancierd uit de opbrengsten van de export van niet-hernieuwbare grondstoffen (olie, gas, edele metalen), die de AUM-basis doen groeien in tijden van hoge prijzen, maar hun broneconomieën en budgetten destabiliseren in tijden van lage. Aan de andere kant worden niet-grondstoffenfondsen doorgaans gefinancierd uit valutareserves of overschotten op de lopende rekening, aangedreven door spaarquote van bedrijven of huishoudens.
Wat de economische theorie betreft, is het belangrijk om te begrijpen dat SWF's deel uitmaken van de totale nationale kapitaalbasis van hun respectievelijke land, waar totaal nationaal kapitaal wordt gedefinieerd als de totale combinatie van netto financiële activa, totale fysieke kapitaalvoorraad (bijvoorbeeld onroerend goed, machines, infrastructuur), onbenutte omgeving, menselijk kapitaal en onbenutte natuurlijke hulpbronnen. Een olieland als voorbeeld nemend en steunend op Hartwick's Rule voor zero-sum intergenerationele gelijkheid, put het winnen en verkopen van niet-hernieuwbare hulpbronnen de nationale kapitaalbasis uit, tenzij de kasontvangsten volledig opnieuw worden geïnvesteerd in een van de bovengenoemde financiële, fysieke, ecologische , of menselijke kapitaalvoorraadfactoren. Dus, en het negeren van oppervlakkige rekenkunde van valutareserves, zouden de werkelijke besparingen netto negatief zijn voor olielanden, tenzij hun uitputbare bronnen volledig opnieuw worden geïnvesteerd. Het was in lijn met deze logica dat de olierijke landen van de wereld voor het eerst de eerste SWF's begonnen te baren.
De eerste SWF ontstond in 1953 als constructieve investeringsuitlaat voor landen met begrotingsoverschotten en overschotten aan exportinkomsten. De eerste in zijn soort was de Kuwait Investment Authority (KIA), opgericht om zowel de overtollige inkomsten uit ruwe olie van Koeweit te investeren als het land te diversifiëren, weg van zijn afhankelijkheid van één enkele grondstof. Twee jaar later creëerde de Republiek Kiribati, een soevereine staat in de centrale Stille Oceaan, 's werelds tweede SWF - het Revenue Equalization Reserve Fund - om haar deviezenreserves aan te houden en te vergroten.
Er vonden weinig nieuwe activiteiten plaats tot respectievelijk 1976, 1981 en 1990, toen Abu Dhabi's Investment Authority, Singapore's Government Investment Corporation en het Noorse Government Pension Fund werden opgericht. Sindsdien is de omvang en het aantal staatsinvesteringsfondsen explosief gestegen tot meer dan 120 staatsinvesteringsfondsen vandaag de dag, maar met een sterke activaconcentratie. Met name de top 10 SWF's controleren 80% van de totale SWF AUM wereldwijd, en de top 20 SWF's controleren 90%, terwijl China en Singapore vijf van de tien grootste soevereine vermogenspools controleren.
Alle SWF's zijn vergelijkbaar in bron en vorm, maar hebben een heterogeen doel, vaak een afspiegeling van de omstandigheden, beleidsprioriteiten en aansprakelijkheidsstructuren van hun bronland. Er zijn drie brede prioriteitscategorieën die het vaakst door overheden aan hun vermogensfondsen worden geduwd:(1) economische stabilisatie, (2) kapitaalmaximalisatie en (3) strategische ontwikkeling.
Op hun beurt bestaan er vijf brede klassen van SWF's om deze agenda's te actualiseren:(1) stabilisatiefondsen (stabilisatieprioriteit), (2) spaar- en toekomstige generatiesfondsen (kapitaalmaximalisatieprioriteit), (3) pensioenreserves en andere toekomstige passivafondsen (kapitaal maximalisatieprioriteit), (4) reserve-investeringsfondsen (prioriteit voor kapitaalmaximalisatie) en (5) staatsinvesteringsfondsen voor strategische ontwikkeling (prioriteit voor strategische ontwikkeling).
In de loop van het artikel zal ik zowel de "drie brede prioriteitscategorieën" als de "vijf brede klassen van SWF" nader toelichten, te beginnen met de laatste.
Stabilisatiefondsen :Ook wel 'regenachtige dagfondsen' genoemd, zijn stabilisatiefondsen anticyclische fiscale instrumenten die zijn opgezet om economieën te isoleren/af te vlakken van interne en externe economische schokken. Dergelijke schokken omvatten grondstofpieken en -dalen (het meest acuut in petroleumlanden) en wereldwijde en binnenlandse economische boom-bust-cycli. Rusland is bijvoorbeeld een grote olie- en gasexporteur met een effectief oliestabilisatiefonds. Haar mandaat is om de impact op de binnenlandse begrotingen en wisselkoersen te verzachten van neerwaartse schommelingen veroorzaakt door periodes van lage olie- en gasprijzen.
Spaargeld en fondsen van toekomstige generaties: Dit zijn fondsen die zijn opgericht om intergenerationele gelijkheid, besparingen en vermogensoverdrachten te creëren door niet-hernieuwbare natuurlijke hulpbronnen om te zetten in duurzamere financiële activa met een langere looptijd. Het Alaska Permanent Fund van de Verenigde Staten en het Canada's Alberta Heritage Savings Trust Fund zijn voorbeelden van twee rendementsgenererende spaar- en toekomstige generatiefondsen.
Pensioenreserve en andere fondsen voor toekomstige verplichtingen: Pensioenreservefondsen zijn ontworpen om de monetaire behoeften van de socialezekerheids- en openbare pensioenstelsels van een bepaald land te ondersteunen, met name in omgevingen die worden gekenmerkt door groeiende ouderen en lage geboortecijfers (d.w.z. krimpende beroepsbevolking). Het Japanse Government Pension Investment Fund (GPIF) is een van de grootste en meest effectieve van dergelijke fondsen, met een vermogen van $ 1,1 biljoen.
Pensioenen zijn slechts één vorm van toekomstige overheidsverplichtingen, en dus zijn pensioenreservefondsen slechts één vorm van de bredere categorie van toekomstige verplichtingenfondsen . Op het hoogst mogelijke niveau houden fondsen met toekomstige verplichtingen zich bezig met het behouden van de reële waarde van kapitaal om toekomstige, voorwaardelijke verplichtingen te kunnen voldoen.
Beleggingsfondsen reserveren: Reserve-investeringsfondsen beheren, in tegenstelling tot de andere fondsen, expliciet een deel van of alle buitenlandse reserves van een land. Hun beleggingsstrategieën omvatten beleggen in activa met een hogere opbrengst op lange termijn, met een secundair mandaat om de negatieve carry-kosten die gepaard gaan met het aanhouden van reserves te verminderen. De China Investment Corporation en de Government of Singapore Investment Corporation (GIC) zijn twee van de grootste van dergelijke wereldwijde SWF's met respectievelijk $ 813 miljard en $ 360 miljard in beheer.
Soevereine vermogensfondsen voor strategische ontwikkeling (SDSWF's): Dit zijn SWF's die worden gebruikt om strategische, economische en/of nationale ontwikkelingsprioriteiten te bevorderen en tegelijkertijd een positief risicogecorrigeerd rendement op hun toewijzingen te genereren. Dergelijke doelen kunnen zijn:het ontwikkelen van harde of zachte infrastructuur in eigen land (bijv. transport-, afval- en energie-infrastructuur, of het doen van banenscheppende investeringen), het voeren van een industrieel beleid van economische diversificatie, met name in economieën met één grondstof, of het implementeren van mandaten voor het gebruik van hulpbronnen waarbij SWF's directe belangen in wereldwijde bedrijven om de afname van strategische binnenlandse middelen te garanderen.
Sinds de oprichting van de activaklasse in het begin van de jaren 2000, is het totale beheerd vermogen van SWF's gegroeid met een samengesteld jaarlijks groeipercentage van 20%, van $ 650 miljard in 2002 tot $ 7,4 biljoen (vanaf 2017). Deze groei is het gevolg van een combinatie van investeringsrendementen, maar meer nog van overschotten op de betalingsbalans en opbrengsten van de export van grondstoffen die tijdens de supercyclus van grondstoffen en de hoogconjunctuur in China toenam.
Historisch gezien hebben SWF's belegd in vier activacategorieën:(1) geldmiddelen en equivalenten; (2) vastrentende effecten; (3) wereldwijde aandelen; en (4) particuliere markten, waaronder alternatieve activaklassen zoals onroerend goed, infrastructuur en private equity/direct beleggen.
Om historische assetallocaties en portfoliomixen te begrijpen, moeten SWF's worden gedestilleerd op basis van zowel de economische prioriteit als de aansprakelijkheidsstructuur, die op hun beurt hun risicoprofielen, investeringshorizon en dus allocatiestrategieën dicteren. Deze verdeling is als volgt:
Stabilisatiefondsen zijn specifiek gemandateerd om hun thuiseconomie te beschermen tegen macro-economische schokken en om de inkomstenstromen van hun eigen overheid glad te strijken. Deze fondsen hebben dus doorgaans een korte beleggingshorizon en een hoge liquiditeitsoriëntatie, gezien de noodzaak om op korte termijn liquiditeit te verschaffen. Deze parameters beperken het belegbare universum van stabilisatiefondsen grotendeels tot geldmiddelen en equivalenten, kort- en langlopende obligaties en geldmarktinstrumenten (vastrentende effecten), met passende valutahedges om potentiële verplichtingen te dekken. Traditioneel investeerden stabilisatiefondsen 15% van hun kapitaal in wereldwijde aandelen, 40% in liquide middelen en het verschil in vastrentende instrumenten met een laag risico (zie grafiek 6 voor een grafische illustratie).
Kapitaalmaximalisatiefondsen, bestaande uit spaar- en intergenerationele fondsen, pensioenreserves en andere toekomstige aansprakelijkheidsfondsen, bevinden zich aan het uiterste einde van het continuüm van 'opbrengstmaximalisatie'. Ze hebben een transgenerationele tijdshorizon en zijn verplicht om de meest risicozoekende van de SWF-typen te zijn. Hun portefeuilleallocaties neigen dus naar een overweging in wereldwijde aandelen en alternatieve beleggingsklassen die agressief op zoek zijn naar alfa. Traditioneel belegden fondsen voor kapitaalmaximalisatie doorgaans ongeveer 10% in vastrentende effecten en respectievelijk 40% en 50% in alternatieve beleggingen en openbare aandelen.
Ten slotte hebben SDSWF's, waarvan de mandaten prioriteiten omvatten als sociale ontwikkeling, economische diversificatie en versterking van de binnenlandse infrastructuur, de neiging om tot 50% van hun vermogen in het binnenland te beleggen, waarbij het verschil wereldwijd wordt gespreid over vastrentende effecten, openbare aandelen en kasequivalenten, en particuliere marktinvesteringen.
Hoewel het geen categorie "economische prioriteit" is, is het vermeldenswaard dat SWF's over de hele linie ook neigen naar contrarianisme, met name anticyclisch ten opzichte van het heersende marktsentiment. De beste voorbeelden hiervan zijn hun grote investeringen in westerse financiële instellingen in 2007/2008, toen alle andere investeerders banken, verzekeringen en gespecialiseerde financiële instellingen ontvluchtten.
Deze trend is belangrijk omdat het van veel SWF's met diepe zakken "de financier van het laatste redmiddel" heeft gemaakt in een reeks activaklassen en landen. Meest recentelijk is de tech-industrie een netto-begunstigde geweest van SWF-kapitaalinjecties met spraakmakende deals als Uber, Didi, Noon, Xiaomi en Jawbone, die elk op kritieke momenten reddingslijnen of waarderingsversterking ontvingen.
De afgelopen tijd hebben SWF's, net als alle andere activaklassen, te maken gehad met een atypische monetaire omgeving. Deze omgeving, die wordt gekenmerkt door lage rentetarieven, gematigde inflatiedruk, lage grondstofprijzen en lage mondiale groeicijfers, is er een die aanhoudt ondanks kwantitatieve versoepeling en een ruim monetair beleid. Het resultaat is een duidelijke verschuiving in de toewijzing van SWF-portfolio's sinds 2007.
De grote trend in dit opzicht was een vlucht van traditionele vastrentende veilige havens (bijvoorbeeld staatsobligaties), naar risicovollere maar beter renderende aandelen en illiquide alternatieven. Hoewel deze trend in 2002 begon, veroorzaakte de crisis van 2007 een versnelling van de verschuiving naar alternatieve activa, met een materiële migratie van allocaties naar particuliere markten. En ondanks de lichte risicovermindering tussen 2012 en 2014, blijft tweederde van het vermogen belegd in activa met een hoger risico, waarbij openbare aandelen de grootste activaklasse blijven.
State Street Global Advisors, de investeringsbeheer- en onderzoeksdivisie van State Street Corp. (de op twee na grootste vermogensbeheerder ter wereld), noemt drie redenen voor deze verschuiving. De eerste is dat portefeuilleherschikkingen het directe gevolg zijn van kwantitatieve versoepeling. Het rapport stelt in het bijzonder dat "de marktcyclus van nulrentebeleid in de geïndustrialiseerde wereld heeft geleid tot vastrentende instrumenten die een lager nut hebben voor langetermijnbeleggers" en dus tot een massale migratie.
Ten tweede is de overgrote meerderheid van de fondsen die sinds 2007 zijn opgericht, expliciet gemandateerd om het rendement te maximaliseren, wat enige afwijking van laagrentende vastrentende effecten veroorzaakte.
En ten derde hebben SWF's met een langere looptijd met meer evenwichtige mandaten in de loop der jaren de institutionele volwassenheid en expertise ontwikkeld om met vertrouwen meer onconventionele activaklassen te betreden. Dit punt wordt verder ondersteund door het feit dat 's werelds grootste SWF's een meer uitgesproken herverdelingsverschuiving vertonen dan hun kleinere, nieuwere vintage tegenhangers. Deze grotere risicobereidheid kan ook gedeeltelijk worden verklaard door het feit dat grotere fondsen alle mogelijke kortetermijnverplichtingen comfortabel kunnen aflossen vanuit een verhoudingsgewijs lagere contante/vastrentende positie dan kleinere fondsen.
Wat de toekomst betreft, blijven staatsinvesteringsfondsen bezig met vier wereldwijde megatrends. De eerste is volgens marktonderzoek, in dit geval uitgevoerd door Price Waterhouse Cooper, 'demografisch' en 'sociaal' van aard. In het bijzonder wordt voorspeld dat tegen het jaar 2030 300 miljoen van de 1,2 miljard verwachte bevolkingsgroei afkomstig zal zijn van 60-plussers. Deze realiteit brengt materiële uitdagingen op het gebied van voorwaardelijke verplichtingen, pensioenen en sociale zekerheid met zich mee voor landen in zowel de ontwikkelde als de ontwikkelingslanden.
De tweede megatrend is verstedelijking. Momenteel worden elke week 1,5 miljoen mensen toegevoegd aan de wereldwijde stedelijke bevolking, wat al een enorme druk legt op de bestaande infrastructuur, vooral in de minder economisch ontwikkelde landen. In 2030 zullen naar schatting 5 miljard mensen in stedelijke gebieden wonen, tegen 3,6 miljard nu. Op het moment van schrijven van dit artikel waren er in Afrika twaalf SWF's expliciet opgericht met het oog op de ontwikkeling van harde en zachte infrastructuur, en naar verwachting zullen er tegen 2020 nog vijf worden opgericht. Verder stelt de helft van alle fondsen dat ze een economische ontwikkelingsdoelstelling hebben die omvat het versterken van harde infrastructuur, van wegen en goedkope wooneenheden tot telecommunicatie- en energie-infrastructuur.
De derde megatrend betreft de herschikking van de huidige wereldmachten. Tegen 2040 zullen zeven van de twaalf grootste economieën ter wereld huidige opkomende markten zijn; deze economieën, de E7 genoemd, omvatten:China, India, Brazilië, Mexico, Rusland, Indonesië en Turkije.
De laatste megatrend gaat over klimaatverandering en de komende schaarste aan hulpbronnen. Volgens de Peak Oil-theorie, die, toegegeven, voor het eerst werd voorgesteld in 1950 en tot dusver ongegrond is gebleken, heeft de aarde nog ongeveer vijftig jaar voorraad in bewezen reserves. Als dit waar is, zal deze realiteit grote implicaties hebben voor de grondstoffeneconomieën, hun toekomstige generaties en hun plaats in de mondiale arena.
De opkomst van staatsinvesteringsfondsen is een belangrijke ontwikkeling geweest voor de internationale kapitaalmarkten en het investeringslandschap. Als activaklasse is het klaar en gepositioneerd om niet alleen te groeien in AUM, maar ook in betekenis en invloed in de komende jaren. Ondanks bekende angsten, zorgen en gebruikelijke vermoedens die routinematig van de ene soeverein naar de andere worden gegooid, zijn SWF's hun waarde en plaats wereldwijd blijven bewijzen, na hun redding van de meest prominente banken van het Westen - Citi, Merrill Lynch, UBS en Morgan Stanley —tijdens de hypotheekcrisis van 2008 tot hun recentere investeringen in technologie en hernieuwbare energiebronnen.
Met de vaststelling van de Santiago-principes, 24 algemeen aanvaarde principes en praktijken die vrijwillig zijn goedgekeurd door de leden van het International Forum of Sovereign Wealth Funds (IFSWF) om transparantie, goed bestuur, verantwoordingsplicht en voorzichtige beleggingspraktijken te bevorderen, heeft de SWF-activaklasse een mooie toekomst met veel impact, met de hele wereld als netto-begunstigde.
Aandelen vs. Obligaties versus Beleggingsfondsen
Strategieën voor pensioeninkomen voor de 1%
Strategieën op hoog niveau om uw rijkdom te beschermen tegen de wolf aan de deur
Belegging in aandelenfondsen:het proces om het beste product te selecteren
Is de tijd rijp om in beleggingsfondsen te investeren?
Navigeren door de nuances van Investment Due Diligence
AI Investment Primer:de basis leggen (deel I)