De chaotische IPO-poging van WeWork heeft geleid tot een groot aantal interessante lezingen:alles over het bedrijf is behandeld, van de excentrieke gewoonten van oprichter en voormalig CEO Adam Neumann, zijn onroerendgoedtransacties, evenals de gevolgen voor de belangrijkste geldschieter, Softbank, en de toekomst van het bedrijf, dat nog steeds geld nodig heeft, zelfs als de beursgang mislukt.
Naast de betoverende ontvouwing en het leedvermaak, zijn er echter enkele vragen die zijn gesteld die veel implicaties en gewicht hebben rond de waardering:hoe kan de waardering zo "fout" zijn? Waarom is dit gebeurd? Wat betekenen de huidige hoge waarderingen voor investeerders en startups?
Hoewel dit allemaal ongelooflijk interessante discussiepunten zijn, lonkt er een meer fundamentele vraag, waarop nauwelijks een duidelijk antwoord is:hoe waardeer je een startup of een scale-up? Wat is het juiste startwaarderingsmodel? Zeker voor iemand die nog geen inkomsten heeft en waarvoor geen duidelijke tijdlijn is om dat te doen?
Dit is een vraag die zowel oprichters plaagt - wanneer ze fondsen werven voor hun bedrijf, als investeerders, die er belang bij hebben dat waarderingen in de goede richting gaan, zowel op het moment van hun investering als bij hun vertrek. Het is echter niet zo eenvoudig om tot een cijfer te komen waar alle partijen het over eens kunnen zijn; uiteindelijk is waardering meer een kunst dan een wetenschap.
In dit artikel gaan we traditionele waarderingsmethoden samenvatten, evenals enkele van de meest gebruikte methoden voor startups, en geven we enkele nuttige richtlijnen en best practices.
Afhankelijk van het doel van de waarderingsoefening en de staat waarin het bedrijf zich bevindt, kan het worden gewaardeerd als een going concern, een bedrijf dat zal blijven handelen, of een Gone concern, een bedrijf dat wordt afgebouwd of geliquideerd. In het laatste geval is toekomstige winstgevendheid niet relevant (om voor de hand liggende redenen), en zal de waardering gericht zijn op wat kan worden verhaald op de verkoop van de activa van het bedrijf. Dit valt buiten het bestek van dit artikel. Voor een bedrijf dat naar verwachting in de nabije toekomst zal blijven handelen, zijn er in feite drie belangrijke manieren van waardering:
Bedrijfswaarderingsmethoden
Maar welke methoden zijn het meest nauwkeurig om een startup te waarderen? De hierboven beschreven methoden leveren duidelijk enkele problemen op als we kijken naar bedrijven in een vroeg stadium. Hoe kan de kostenbenadering bijvoorbeeld worden toegepast op een bedrijf dat zeer weinig activa bezit buiten immateriële activa, zoals de kwalificaties van het team en de geldigheid van het idee? Of hoe kan een omzetveelvoud worden toegepast op een bedrijf dat nog geen omzet heeft? Om deze redenen is bedrijfswaardering in een vroeg stadium in de loop van de tijd uitgegroeid tot een apart veld in bedrijfsfinanciering.
Er zijn ook spanningen tussen investeerders en ondernemers, aangezien eerstgenoemden alle prikkels hebben om de waarderingen lager te houden, terwijl ondernemers hun inspanningen beloond willen zien met een aantrekkelijke waardering.
Dus hoe moet je denken aan startup-waarderingen? Uiteindelijk is de "juiste" waardering degene die ondernemers het geld geeft dat ze nodig hebben om de bedrijfsmijlpalen te bereiken voor de fase waarin ze zich bevinden. Het geeft hen ook de tijd om zich aan het bedrijf te wijden zonder constant te focussen op fondsenwerving. Tegelijkertijd geeft het niet zo'n deel van het bedrijf weg dat hun controle erover in gevaar zou kunnen komen door de verwatering van volgende rondes. De logica wordt weerspiegeld voor investeerders:ze moeten ernaar streven een voldoende belang in het bedrijf te verwerven dat hen in staat stelt enige controle te hebben, terwijl ze nog steeds afstemming en "skin in the game" van ondernemers hebben. Ook is het belangrijk dat de waardering niet te optimistisch is om een downround te voorkomen. Om deze reden moeten investeerders duidelijk zijn over:a) wat er moet worden bereikt in termen van product en verkoop voordat het bedrijf een nieuwe kapitaalinjectie nodig heeft; en b) waarom een meer succesvolle en goed geïnformeerde belegger nuttiger is voor een ondernemer dan iemand die alleen contant geld bijdraagt.
De structuur van de belegging is ook van belang:durfinvesteerders gebruiken gewoonlijk 'neerwaartse bescherming', meestal in de vorm van een converteerbare obligatie of een liquidatievoorkeur. Dit wordt noodzakelijk gemaakt door het zeer risicovolle karakter van beleggen in een vroeg stadium. Fred Wilson legt dit heel duidelijk uit door middel van wat hij de 1/3-regel noemt:
“1/3 van de deals pakt echt uit zoals je had verwacht en levert grote winsten op. Deze winsten liggen vaak in het bereik van 5-10x. De ondernemers doen het over het algemeen erg goed op deze deals.
1/3 van de deals gaat meestal zijwaarts. Ze worden bedrijven, maar geen bedrijven die aanzienlijke winsten kunnen opleveren. De winsten op deze deals liggen in het bereik van 1-2x, en de durfkapitalisten krijgen het meeste van al het geld dat in deze deals wordt gegenereerd.
1/3 van de deals pakt slecht uit. Ze worden stilgelegd of verkocht voor minder dan het geïnvesteerde geld. Bij deze deals krijgen de durfkapitalisten al het geld, ook al is het niet veel.
Dus als je de 1/3-regel neemt en daar de typische structuur van een durfkapitaalovereenkomst aan toevoegt, zal je snel zien dat de durfkapitalist helemaal niet over een waarde onderhandelt . We onderhandelen over hoeveel van het voordeel we gaan halen in de 1/3 van onze deals die daadwerkelijk echte winst opleveren. Onze dealstructuur biedt de meeste neerwaartse bescherming die ons kapitaal beschermt.”
Uiteindelijk zijn deze drie punten van belang bij het onderhandelen over de voorwaarden van een investering in een vroeg stadium:
Een fixatie op het hoofdnummer van de taxatie kan soms schadelijk zijn voor ondernemers.
Wat is, gegeven deze principes, de beste methode om te gebruiken bij het waarderen van een bedrijf in een vroeg stadium? We kijken naar drie van de meest voorkomende methoden die worden gebruikt door angel-investeerders en VC.
De scorecard-methode is beschreven door Bill Payne en geformaliseerd in zijn handleiding over hoe je geld kunt inzamelen bij angel-investeerders. De belegger moet eerst kijken naar de gemiddelde waardering voor bedrijven in een vergelijkbaar stadium en in een vergelijkbare sector als degene die ze evalueren en een gemiddelde waardering vinden. Voor bedrijven die op zoek zijn naar engelenfinanciering, is deze waarde in de loop van de tijd langzaam gestegen, met een geschatte gemiddelde waarde van $ 3,4 miljoen in 2018.
Zodra het gemiddelde is vastgesteld, past de belegger een vermenigvuldigingsfactor toe op basis van zijn beoordeling van de volgende kwalitatieve factoren en het gewicht dat hij besluit daarop toe te passen binnen het vastgestelde bereik.
De vermenigvuldiger is dan 1 voor een gemiddeld bedrijf, of lager/hoger voor een bedrijf dat slechter/beter is dan het gemiddelde. Uiteraard zijn de resultaten van een dergelijke taxatie sterk afhankelijk van de persoonlijke mening van de engel en van hun expertise en ervaring. Een zeer vergelijkbare methode is de checklistmethode, ontwikkeld door Dave Berkus, die vaste gewichten toekent aan elke gedefinieerde categorie.
Net als een standaard DCF is dit gebaseerd op financiële projecties van het startup-managementteam. Om de eindwaarde te berekenen, wordt de laatste geprojecteerde EBITDA (of vergelijkbaar cijfer) vervolgens vermenigvuldigd met het veelvoud dat is geëxtrapoleerd uit een groep vergelijkbare cijfers. De kasstromen worden vervolgens verdisconteerd met behulp van een tarief dat de gewogen kosten van middelen (schuld en eigen vermogen) vertegenwoordigt. Er zijn twee grote uitdagingen bij een dergelijke methode. Ten eerste zijn de projecties gegarandeerd onjuist; ten tweede is het een grote uitdaging om de juiste disconteringsvoet te bepalen die moet worden toegepast. Dit webartikel biedt enkele richtlijnen.
Dit is een industriestandaard methode die rekening houdt met het vereiste rendementspercentage van het fonds en hun beleggingshorizon. Kortom, het vereist het berekenen van de post-money-waardering (van de huidige ronde) - op basis van het verwachte uitstapbedrag en het beoogde rendement van het fonds - en vervolgens worden aangepast op ticketgrootte en verwachte verwatering. De belangrijkste zwakte van deze methode is dat deze zich alleen richt op de veronderstellingen van de durfinvesteerder, niet op de kenmerken van het bedrijf.
Tot slot is het de moeite waard om de gemiddelde waarderingen en mijlpalen per financieringsronde te bespreken. Dit artikel geeft een uitgebreide uitleg van de verschillende fasen van financiering voor een bedrijf en de omvang van de respectieve waarderingsronde. Het is belangrijk om in gedachten te houden dat ronde maten en waarderingen veel kleiner zijn buiten de VS, en zelfs in de VS buiten Silicon Valley.
Beginfase:dit is het domein van angel-investeerders - de meest risicovolle fase van elk bedrijf. Op dit moment is het bedrijf eigenlijk slechts een idee en een klein, toegewijd team.
Groeifase:dit is de typische venture capital-speeltuin. Bedrijven proberen een product/marktpassing te vinden en vervolgens te schalen.
Uiteindelijk is het belangrijk om te onthouden dat voor een startup, of een bedrijf in een vroeg stadium, de waardering niet zozeer is gebaseerd op de huidige (of toekomst, omdat de kans dat het bedrijf het maakt zo laag en moeilijk te voorspellen is) als op immateriële factoren zoals de kracht van het idee, de capaciteiten van het team en de sector waarin het opereert. Het is van cruciaal belang voor ondernemers om niet gefixeerd te raken op hoge startwaarderingen, die misschien moeilijk vol te houden zijn. Het doel van een goed uitgevoerde financieringsronde is om het bedrijf voldoende landingsbaan te geven om zijn mijlpalen te halen, terwijl ervoor wordt gezorgd dat de prikkels voor alle belanghebbenden op één lijn liggen.
Wat is AM Beste beoordelingen en waarom zou het u iets kunnen schelen?
Beste Crypto- en DeFi-verzekering
Communiceren met investeerders:best practices voor startups
Best practices voor fusies en overnames in Latijns-Amerika
Hervorming van de vennootschapsbelasting en de toekomst van waardering
De WACC schatten voor de waardering van een privébedrijf:een zelfstudie
Eigenaardigheden en beste praktijken voor biotechnologische waardering