[Een makelaar is] elke persoon die zich bezighoudt met het uitvoeren van transacties in effecten voor rekening van anderen.

Terwijl

[Een dealer is] elke persoon die zich bezighoudt met het kopen en verkopen van effecten voor eigen rekening, via een makelaar of anderszins.

Zowel makelaars als dealers moeten zich registreren bij de SEC en lid worden van FINRA, een zelfregulerende organisatie die de licentieverlening van effectenprofessionals beheert. Historisch gezien kwamen financiële dienstverleners naar voren om op te treden als zowel makelaars en dealers, vandaar dat de twee zijn gecombineerd tot de figuur van 'makelaar-dealer' of 'BD'. Personen die slagen voor de licentie-examens (bekend als "Registered Representatives") en banden onderhouden met geregistreerde broker-dealers, kunnen wettelijk een vergoeding ontvangen voor transacties waarbij effecten worden verkocht en kunnen daarom rechtmatig worden gecompenseerd als een transactie met succes wordt afgesloten (d.w.z. via een succesvergoeding).

Hoewel deze definities intuïtief van toepassing lijken te zijn op beursgenoteerde bedrijven, hebben de effectenwetten in de VS jurisdictie over de verkoop van effecten door particuliere startups via particuliere processen (tenzij aan bepaalde vrijstellingen wordt voldaan). Daarom worden particuliere kapitaalverhogingen ook gereguleerd door de SEC en de personen die dergelijke transacties uitvoeren, moeten een juiste vergunning hebben en geregistreerd zijn.

In 2017 waren er 630.132 geregistreerde vertegenwoordigers verbonden aan 3.726 BD-firma's in de Verenigde Staten. Makelaars-dealers kunnen grote, zeer geavanceerde effectenbedrijven zijn zoals Fidelity, Charles Schwab of TD Ameritrade, of full-service investeringsbanken zoals Goldman Sachs, JP Morgan of Morgan Stanley. Maar het kunnen ook kleinere regionale bedrijven zijn met slechts een paar werknemers.

De reikwijdte van de verantwoordelijkheden van een BD lijkt sterk op wat een fondsenwervingsadviseur voor een startup levert. Het proces van "verkoop van effecten" is in wezen het proces van "kapitaal aantrekken" en daarom helpen BD's bedrijven bij het opstellen van goede marketing- en due diligence-materialen.

Een belangrijk onderscheid tussen BD's en fondsenwervende adviseurs betreft vergoedingen. Bij de beloning voor BD's zijn vaak provisies betrokken. De omvang van de provisies en de frequentie van provisies is niet uniform en vereist veel onderhandeling tussen de klant en de dienstverleners. Hoewel BD's kunnen beweren dat provisiehouders er zijn om hun vaste kosten te dekken gedurende de tijd die nodig is om de transactie uit te voeren, kunnen ze ervoor kiezen om helemaal af te zien van de provisie als ze de klant wenselijk genoeg achten of denken dat ze snel een deal kunnen sluiten. Ik heb voorschotten voor beginnende en groeibedrijven zien lopen van $ 10.000 tot $ 150.000 en een eenmalige betaling zijn bij de ondertekening van de opdrachtbrief of een maandelijkse gebeurtenis voor de duur van de opdracht voor het aantrekken van kapitaal. Hoge provisies worden meestal verrekend met de succesvergoeding (zie hieronder).

Het belangrijkste kenmerk van de vergoeding van een BD is een succesvergoeding. Dergelijke vergoedingen variëren en worden doorgaans uitgedrukt als een percentage van de totale opbrengst van de financiering. Het is niet ongebruikelijk dat de succesvergoeding het eigen vermogen van het bedrijf omvat. Succesvergoedingen worden berekend als het vergoedingspercentage vermenigvuldigd met de opbrengst van de kapitaalverhoging vóór eventuele kosten. Een succesvergoeding van 5% op een verhoging van $ 5.000.000 resulteert bijvoorbeeld in een succesvergoeding van $ 250.000 voor de BD. De tarieven voor succesvergoedingen kunnen variëren van lage eencijferige procentpunten tot lage tienerjaren. De totale omvang van het aanbod en het beoogde totale vergoedingscijfer spelen een belangrijke rol bij het bepalen van de tarieven. De meeste BD's richten zich op ten minste $ 250.000- $ 300.000 voor de totale vergoeding voor een deal en richten zich op enkele miljoenen gedurende de duur van de relatie, wat verschillende kapitaalverhogingen, fusies en overnames of adviesopdrachten kan inhouden. Ik heb veel succespercentages gezien voor fondsenwervende opdrachten in het bereik van 4% tot 8%.

Ten slotte is ook de aandelencompensatie voor het aantrekken van kapitaal een onderdeel van de vergelijking. Tarieven zijn meestal hetzelfde of iets lager dan de contante succesvergoeding, maar dit is nauwelijks een vuistregel. Een dergelijke vergoeding is in de vorm van warrants (opties om effecten van de onderneming te kopen tegen dezelfde voorwaarden of tegen een lichte premie als aangeboden in de transactie, voor een periode van ongeveer vijf jaar). Als het bedrijf bijvoorbeeld 100.000 aandelen in de aanbieding verkoopt en BD een warrant van 5% heeft, zal de BD 5.000 warrants uitgeven als de warrants in-the-money zijn wanneer de BD ervoor kiest om uit te oefenen.

Overeenkomsten en verschillen tussen fondsenwervende consultants en broker-dealers

Er zijn duidelijke overeenkomsten tussen fondsenwervingsadviseurs en BD's. Ze treden bijvoorbeeld allebei op als agenten namens de klant in die zin dat ze de klant vertegenwoordigen of als gezicht dienen bij interactie met beleggers. Agenten nemen echter doorgaans geen beslissingen namens de klant, wat betekent dat, in de context van fondsenwerving, zowel de adviseur als de BD over transactievoorwaarden kunnen onderhandelen, maar ze kunnen niet instemmen met de voorwaarden zonder de juiste toestemming van de klant. Evenzo dragen agenten traditioneel geen aansprakelijkheid voor hun acties tijdens de opdracht namens de klant. Ten slotte zijn adviseurs en makelaars-dealers, in tegenstelling tot advocaten (waarvan het bureau als "universeel" is gekwalificeerd), geen fiduciaire plicht jegens de cliënt. Dit betekent dat de acties van agenten niet noodzakelijkerwijs worden gedreven door de belangen van de klant.

Als gevolg van het bovenstaande kunnen zowel consultants als BD's vaak worden gedreven door eigenbelang om zoveel mogelijk geld te verdienen aan de opdracht met de klant. Dit kan betekenen dat de adviesrelatie langer moet worden verlengd dan echt nodig is, of dat een deal wordt gedaan, ongeacht of dit de beste is. overeenkomst. Zowel consultants als broker-dealers zullen waarschijnlijk blijven werken aan tal van opdrachten en met meerdere klanten tegelijk (hoewel dit minder waarschijnlijk is in het geval van de individuele consultant). De laatste, en waarschijnlijk belangrijkste overeenkomst is dat noch consultants, noch BD's op lange termijn samenwerken met het bedrijf.

De verschillen tussen de adviseur en de makelaar-dealer zijn echter aanzienlijk. Een belangrijk verschil zijn de beschikbare middelen. Een individuele adviseur is, zoals de naam al aangeeft, meestal een eenmanszaak. Een broker-dealer is doorgaans een organisatie die een team van mensen, een bredere expertise over verschillende onderwerpen en een grotere marktkennis, zowel vanuit het oogpunt van financiële als strategische investeerders, ter tafel brengt.

Een ander belangrijk verschil is wie het werk daadwerkelijk doet. Een consultant zal het werk hoogstwaarschijnlijk persoonlijk doen, en daarom krijgt de klant zowel de interactie met de senior persoon als de vertegenwoordiging van de consultant. Met BD's is het niet ongebruikelijk dat meer junior teamleden de primaire contacten en drijvende krachten achter een deal worden. Dit is niet universeel, en als de omvang van de BD klein is, kan de afstap van 'senior' naar 'junior' bankier beperkt zijn.

Het meest opvallende verschil, dat we hierboven aanhaalden, is de vergoeding. Consultants kunnen wettelijk niet worden gecompenseerd op basis van succes. Anders bestaat het risico dat zelfs een succesvol afgesloten transactie door de SEC wordt geannuleerd en de financiering wordt teruggegeven aan investeerders. BD's kunnen worden gecompenseerd op basis van een succesvergoeding en de meeste geven de voorkeur aan dit bedrijfsmodel omdat het hen in staat stelt hogere vergoedingen af ​​te dwingen.

De voor- en nadelen van het inhuren van fondsenwervende consultants versus makelaar-dealers

Voor- en nadelen van het inhuren van fondsenwervende consultants

Een van de voordelen van het inhuren van een fondsenwervingsadviseur is dat het bedrijf een zeer sterk op maat gemaakte vaardigheden kan selecteren. Hoewel het misschien moeilijker te vinden is, kunnen klanten specialisten rekruteren voor het specifieke doel dat ze willen bereiken. Mijn voormalige klant heeft me bijvoorbeeld ingehuurd als hun interim-CFO omdat ze een omgekeerde fusie en daaropvolgende kapitaalverhoging nodig hadden - een combinatie van transacties waaraan ik in ten minste drie andere gelegenheden heb gewerkt.

Een ander voordeel van het werken met een consultant is dat ze rechtstreeks samenwerken met het senior management en vermoedelijk, omdat ze zelf een ervaren executive zijn, de kwaliteit van advies kunnen leveren die alleen professionals op senior niveau zouden kunnen geven. Enkele jaren geleden overlegde ik met een aspirant-fabrikant van generieke biologische geneesmiddelen (ook bekend als "biosimilars"), die tientallen miljoenen dollars zocht voor een nieuwe insulinefabriek. Hun strategie was om tegelijkertijd FDA-goedkeuring en financiering van de fabriek na te streven om de weg naar de markt te versnellen. Ik adviseerde een gefaseerde aanpak:ontmoet eerst de FDA om het goedkeuringstraject te bevestigen, hef eigen vermogen op voor de FDA-goedkeuring en zoek dan minder/niet-verwaterende financiering voor de fabriek. Een dergelijke strategie zou zes tot negen maanden aan hun pad-to-market hebben toegevoegd, maar zou een enorme verwatering voor de wetenschappelijke grondlegger hebben voorkomen.

Andere voordelen van consultants zijn de kosten en de alomtegenwoordigheid van de middelen die ze ter tafel brengen. Kosten zijn redelijk zichtbaar in realtime, ze worden beperkt door het aantal uren (of een andere maatstaf voor werk), en ze zijn meestal lager in absolute dollars dan succesvergoedingen. Kleinere klanten kunnen vertrouwen op fondsenwervende adviseurs als flexibel personeelsbestand om te helpen met niet-fondsenwervende taken. Ze kunnen snel aan boord worden gebracht en scheiding kan snel worden gedaan zonder significante "strikken" (zie ROFR hieronder). Voor de volgende financieringsronde kan het bedrijf dezelfde consultant inhuren of een andere kiezen. Bovendien stelt het adaptieve karakter van de adviesopdracht het bedrijf vaak in staat om meerdere aannemers tegelijk aan te werven met complementaire vaardigheden. Ik heb bijvoorbeeld een keer advies gegeven voor een bloedproductenbedrijf dat me liet werken aan het verkrijgen van angel- en early VC-financiering, terwijl een andere consultant parallel werkte om subsidiefinanciering binnen te halen.

Een van de belangrijke nadelen van het werken met een fondsenwervingsadviseur zijn de contante kosten. Consultants zijn over het algemeen dure medewerkers in vergelijking met traditionele werknemers, omdat hun tarieven vaak geprijsd zijn in de periodes tussen de inactiviteit van de klant, waardoor ze wel 3x zo duur zijn als een parttime of fulltime werknemer. Contante betalingen aan consultants zijn geen garantie dat ze zullen resulteren in een kapitaalverhoging, en er is ook geen restitutie als de consultant niet succesvol is.

Een ander nadeel heeft betrekking op onproductieve onboarding-tijd. Elke consultant moet tijd investeren om meer te weten te komen over de geschiedenis, cultuur en managementstijl van het bedrijf. En het bedrijf moet de kosten dragen van deze minder vruchtbare periode van de opdracht. Ik overlegde met een Canadees IT-bedrijf in de gezondheidszorg, dat ervoor koos om tegelijkertijd drie verschillende consultants in te huren om hun kapitaal aan te trekken. Een maand na de verloving stuurde een consultant echter nog steeds de zorgvuldigheidsvragen van de CEO en moest hij nog een investeerdersoproep doen. Het was duidelijk dat die consultant geen goede 'culturele fit' was, wiens opdracht in de vijfde week werd beëindigd, maar het bedrijf moest zijn declarabele uren betalen. Dit risico heeft ook betrekking op hernieuwde betrokkenheid:de volgende keer dat het bedrijf de consultant nodig heeft, is deze mogelijk niet beschikbaar, wat betekent dat de klant moet betalen voor de leercurve van een andere consultant.

In aanvulling op het bovenstaande, tenzij er een expliciete "succesgebonden" prikkel is ingevoerd, die mogelijk niet contractueel is gedocumenteerd (anders kan de SEC dit interpreteren als "succesvergoeding"), zijn prikkels mogelijk niet op elkaar afgestemd. Uur-/retainer-consultants zijn misschien niet gemotiveerd om de deal snel af te ronden.

Ten slotte is de relatie met een adviseur in veel gevallen niet-exclusief. Daarom is het niet ongebruikelijk dat de adviseur andere klanten bedient. De toewijding van de adviseur is misschien moeilijk af te dwingen.

Voor- en nadelen van het inhuren van makelaar-dealers

De meeste broker-dealerbedrijven zijn vrij omvangrijke operaties. Zelfs kleine BD's hebben vaak meerdere professionals in dienst. Toen ik bijvoorbeeld in de Equity Private Placement Group bij Cowen werkte, kon een dealteam zeven mensen van verschillende product- en brancheteams bereiken. Dit kan een aanzienlijk voordeel zijn, aangezien de breedte en diepte van de ervaring die naar de tafel wordt gebracht relatief groot is. De grootte van het BD-team betekent doorgaans dat ondersteunend personeel beschikbaar kan zijn voor tijdrovende, arbeidsintensieve en anderszins dure taken, zoals industrieonderzoek of het opstellen van managementpresentaties met prachtige grafische afbeeldingen.

De sterke reputatie van een BD kan het bedrijf ten goede komen, omdat het de geloofwaardigheid van de kapitaalverhoging vergroot. Regelgevers eisen van makelaars-dealers dat ze een bepaalde mate van due diligence uitvoeren voordat ze een klant aannemen. Daarom stuurt een engagement om kapitaal aan te trekken een impliciete boodschap naar de investeerdersgemeenschap dat de BD zijn huiswerk heeft gedaan (bijv. levensvatbare kans op succes.

Door met een BD te werken, kan een bedrijf redelijkerwijs verwachten dat het een groter bereik voor investeerders heeft. Eenvoudige algebra:twee of drie mensen in een dealteam kunnen binnen een bepaald tijdsbestek meer investeerders bereiken in vergelijking met één fondsenwervingsadviseur. Bovendien, omdat BD's bellende functionarissen regelmatig contact onderhouden met investeerders over meerdere deals, kunnen ze hun telefoontjes sneller terugkrijgen en investeerders live kunnen pitchen (in plaats van een voicemail). Hoewel het moeilijk is om er een waarde aan toe te kennen, weten beleggers dat BD's dealflow bieden en zullen samenwerken om het kanaal van nieuwe kansen open te houden. Eens, terwijl ik in een interim-CFO-rol werkte, vroeg ik onze investeringsbankier om de tegenprestatie te 'spelen' en investeerders te vragen het dollarbedrag dat ze in de deal hadden gestoken te verhogen - de financieringsgrootte nam toe met $ 2,3 miljoen als een resultaat. Ik hoopte dat de investeerders positief zouden reageren in afwachting van een gunstige behandeling van de volgende "hot" deal van BD's. Fondsenwervende consultants, die slechts aan een paar deals per jaar werken, hebben waarschijnlijk niet zo'n invloed op investeerders.

Een laatste voordeel van het werken met BD's is dat, vanwege de aard van de verbintenis en de verplichtingen die eraan verbonden zijn, broker-dealers in bepaalde gevallen een langetermijnvisie kunnen hebben op het kapitaalverhogingsproces en het bedrijf kunnen helpen kapitaal aan te trekken in fasen:een klein bedrag nu (om het bedrijf te helpen de volgende mijlpaal in waardecreatie te bereiken) en een groter bedrag over enkele maanden (men hoopt op een hogere waardering).

Werken met broker-dealers is niet zonder nadelen. Institutionele BD's zijn zelf redelijk geavanceerd in marketing. Ze hebben de neiging om verdraaide prestatie- en ranglijststatistieken onder de knie te krijgen om zichzelf in een positiever daglicht te stellen. Klanten moeten veel aandacht besteden aan de verkooptechniek en proberen de fit te identificeren en de kwaliteit van het team te beoordelen via de façade.

BD's kunnen vertrouwen op individuele toppresteerders als leden van het "kernteam" om zichzelf aan de klanten te verkopen, maar de uitvoering wordt gedelegeerd aan junior professionals. Ik heb ooit als fondsenwervend adviseur voor een bedrijf in medische hulpmiddelen voor vrouwen in een vroeg stadium gewerkt en de algemeen directeur klaagde:"Senior bankiers waren betrokken bij het veiligstellen van het bedrijf, maar toen ik de opdrachtbrief ondertekende, moest ik samenwerken met een analist die amper 12 maanden uit de universiteit.”

Een ander nadeel van het werken met een makelaar-dealer is het frequente gebrek aan flexibiliteit in de marketing en/of dealstructuren die ze aannemen, ook al beweren ze dat hun oplossingen zijn afgestemd op de individuele omstandigheden van elke klant. Het bedrijfsmodel van de BD is gebaseerd op flow:hoe meer transacties worden uitgevoerd, hoe meer vergoedingen ze verdienen. Maatwerk en maatwerk vereist doorgaans tijd, energie en doorzettingsvermogen van investeerders, en vaak is dit in strijd met de bottom line.

De engagementbrieven van BD's bevatten vaak clausules die makelaars-dealers impliciet een zinvolle inspraak geven over een keuze van de financieringsstructuur. Deze omvatten exclusiviteitsclausules (een mandaat dat slechts één agent de klant vertegenwoordigt), staarten (een periode na het verstrijken van de opdrachtbrief die garandeert dat de BD wordt betaald over de financieringsopbrengsten, zelfs als ze niet hebben deelgenomen aan het regelen van de financiering) en ROFR's (recht van eerste weigering om de klant te vertegenwoordigen bij hun volgende financierings-, advies- of M&A-opdracht). Ik werkte als interim-CFO voor een immunotherapeutisch bedrijf en onderhandelde met een investeringsbank waarvan de kenmerkende structuur converteerbare schuld met warrants was. Ik bleef erop aandringen dat we ze geen staart en ROFR zullen geven als ze ons een andere dealstructuur dan gewone aandelen opleveren. Ze liepen weg van de verloving.

Werken met BD's is duur. Naast de provisies voor provisie, contanten en aandelensucces, kunnen staarten en ROFR's de klant voor de komende jaren aan de bankrelaties binden. Men kan stellen dat de op succes gebaseerde aard van de compensatie de hogere kosten in evenwicht houdt, maar de keerzijde van dit argument is dat de succesvergoeding de BD ertoe aanzet zich te haasten om een ​​deal te sluiten in plaats van de beste voorwaarden voor de klant te krijgen. Meestal zijn deze voorwaarden duur.

Last but not least, in sommige omstandigheden kunnen BD's een barrière vormen voor een bedrijf om een ​​deal rond te krijgen. Ik was onlangs op gesprek voor een interim CFO-functie voor fondsenwerving voor een externe verwerker van zorgverzekeringen. Hun PE-investeerder stemde ermee in om op te treden als anker in de nieuwe financieringsronde, maar drong erop aan dat het managementteam investeringsbanken mijdde. Ze stonden niet gunstig tegenover een aanzienlijk bedrag (7-10%) dat de deur uitging om bankiers te betalen. Afzonderlijk hebben bepaalde makelaars-dealers een minder dan geweldige reputatie bij beleggers (bijv. "bodemvissers") en dit kan op zichzelf een negatief signaal afgeven aan de beleggersgemeenschap

Conclusie

De keuze tussen een fondsenwervingsadviseur en een BD kan worden bepaald door een verscheidenheid aan objectieve en subjectieve factoren, en het managementteam en de raad van bestuur van het bedrijf moeten een beslissing nemen op basis van de onvolmaakte informatie waarover ze beschikken. De implicaties op korte termijn moeten worden afgewogen tegen de gevolgen op langere termijn, inclusief het vermogen van het bedrijf om van makelaar-dealer te veranderen. Vaak is het stadium van het bedrijf echter de belangrijkste drijfveer achter de beslissing, waarbij bedrijven in een eerder stadium vaak kiezen voor individuele fondsenwervende adviseurs en bedrijven in een later stadium neigen naar traditionele broker-dealers.