Op de lange termijn dalen de economische huren naar nul. Dit principe is een basisprincipe van competitief marktevenwicht.
Laten we een voorbeeld bekijken om dit punt beter te illustreren.
Om dit effectief te kunnen doen, moeten we ons verplaatsen naar een alternatief universum waar we drie kleine veranderingen aanbrengen in onze huidige economische realiteit:
Als gevolg van deze voorwaarden wordt het duidelijk dat we een oneindig aantal van elk product kunnen verkopen, op voorwaarde dat we de goedkoopste producent zijn die het product aanbiedt.
Nu hebben we ons stevig verankerd in deze wereld en hebben we besloten om als ondernemers door te breken. Daarbij besluiten we een T-shirt bedrijf op te richten waar we één enkel wit T-shirt aanbieden. Ons T-shirt is van goede kwaliteit, maar er is niets merkgebonden aan. Dat gezegd hebbende, we verkopen ons T-shirt voor $ 20. Onze volledige kosten van dat T-shirt (inclusief productie, verzending, verkopers, enz.) bedragen $ 2. Deze $ 2 is het resultaat van een zorgvuldig geoptimaliseerde toeleveringsketen en niemand kan - ongeacht hun middelen, verbindingen, technologieën, enz. - tegen een lagere prijs produceren. We maken dus $ 18 winst per T-shirt, en aangezien de vraag oneindig is, zijn we snel op weg naar aanzienlijke rijkdommen.
Wanneer een concurrent van ons (we zullen ze "Kim's Tees" noemen) ons succes ziet, besluiten ze ons te evenaren. Kim heeft hetzelfde vermogen om hun toeleveringsketen volledig te maximaliseren, en als zodanig is de prijs om het witte T-shirt te produceren slechts $ 2. Kim's Tees besluit het te verkopen voor $ 18. Ze zijn blij met een winst van $16.
Maar wacht, we besluiten te counteren. We bieden ons shirt aan voor $15. Kim's Tees gaan naar $ 14, wij gaan naar $ 13, en zo maar door en door... totdat een van ons uiteindelijk het shirt aanbiedt voor $ 2,01.
Laten we nu teruggaan naar de realiteit. In de 'echte wereld' zouden er twee kleine veranderingen optreden, hoewel geen van beide invloed heeft op het punt dat ik probeer te maken:
Als je hier zit te lezen en tegen jezelf zegt:"Deze kerel Greg heeft het helemaal mis, er zijn talloze bedrijven die voortdurend een aanzienlijk hogere prijs kunnen vragen dan de productie van relatief standaardartikelen", dan heb je het niet mis.
De meest simplistische reden om dit fenomeen uit te leggen is merkwaarde.
Laten we daarom een zeer simplistische definitie gebruiken:Merkwaarde is de waarde waarmee een artikel kan worden verkocht boven de prijs die de vraag/aanbodcurve dicteert .
Wat betreft het meten van merkwaarde, zou een manier zijn om de marges van individuele producten te identificeren en deze tussen verschillende merken te vergelijken. Als één bedrijf in staat is meer winst te halen uit exact hetzelfde product, zouden we kunnen stellen dat het merk sterker is. Er zijn echter veel variabelen die deze analyse kunnen vertekenen - en de vraag- en aanbodcurves zijn mogelijk niet precies hetzelfde.
Een andere manier is om naar bedrijven als geheel te kijken. Als beleggers bereid zijn meer te betalen voor een dollar aan inkomsten van bedrijf A dan van bedrijf B - als al het andere gelijk is - kunnen we stellen dat het merk van bedrijf A sterker is dan dat van bedrijf B.
Over het algemeen is de prijs-winstverhouding de maatstaf voor hoeveel een belegger zal betalen voor een dollar aan inkomsten. Deze ratio houdt echter ook rekening met de groeiverwachtingen over het individuele bedrijf. Als zodanig kunnen we de PEG ("Prijs/winst gedeeld door groei") gebruiken, die de verwachte groei standaardiseert. Als de bedrijven echt dezelfde producten aanbieden, zouden we verwachten dat de PEG-ratio's ongeveer hetzelfde zullen zijn (andere idiosyncratische factoren kunnen van invloed zijn op de prijs van een aandeel, wat uiteindelijk van invloed zou zijn op de PEG, maar we zouden verwachten dat ze ongeveer hetzelfde zouden zijn).
Laten we, om dit punt beter te illustreren, eens kijken naar een assortiment van beursgenoteerde sportmerken:Lululemon, Nike, Adidas, Puma en Under Armour. Gezien de brede overeenkomsten en fungibiliteit van het productaanbod, zouden we van geen van deze bedrijven een significante merkwaarde verwachten. Iemand kan betalen voor Nike vs. Puma, maar op een gegeven moment zijn hardloopschoenen hardloopschoenen en kan het merk maar zoveel waarde vertegenwoordigen. Bovendien creëren sportmerken praktische producten, dus mensen kopen ze zowel voor functie als - zo niet meer dan - voor vorm.
Zoals we kunnen zien, was onze postulatie in grote lijnen correct. Er is weinig variatie tussen de PEG-ratio's van de vijf bedrijven, met de uitschieters (Lululemon en Under Armour) beide binnen 0,4 PEG-eenheden van het gemiddelde.
Aan de andere kant zijn er bedrijven die alleen een merk verkopen. Mensen begrijpen over het algemeen dat er een aanzienlijke toeslag is voor hun producten, maar zijn bereid te betalen gezien de bredere implicaties (sociale status, "loyaliteit", enz.) die aan het merk zijn verbonden. Deze bedrijven worden over het algemeen 'luxemerken' genoemd. Laten we, om naar deze bedrijven te kijken, Hermes, Salvatore Ferragamo, Burberry en Prada gebruiken.
Hier zien we dat er veel meer variatie is. In feite is de PEG-ratio van Hermes bijna 3x die van Prada! Terwijl de atletische merken allemaal binnen een bandbreedte van +/- 0,4 PEG-eenheden van het gemiddelde zaten, breiden de luxemerken uit tot +/- 1,8 PEG-eenheden.
Tot nu toe hebben we de term PEG-eenheden gebruikt zonder echt te begrijpen wat het betekent op een onderliggende basis. Aangezien de PEG-ratio de hoeveelheid geld is die wordt betaald voor een dollar aan inkomsten - uitgaande van een gelijke groei onder de deelnemersgroep, kunnen we de impact van de merkwaarde van een bedrijf op de totale waarde bepalen.
Laten we daarbij eerst aan elk bedrijf de gemiddelde PEG-ratio voor de peer-set toewijzen - in dit geval 3.1 (toegewezen als letter "A") - en dit vermenigvuldigen met de geschatte groei van het bedrijf ("B"). Als u dit doet, krijgen we een "Standardized P/E" ("C").
Door deze gestandaardiseerde K/W (“C”) te gebruiken en deze te vermenigvuldigen met de geschatte winst (“D”) van elk bedrijf, krijgen we een “Impliciete Aandelenprijs” (“E”). Onthoud dat deze 'impliciete aandelenprijs' wordt berekend alsof elk van deze bedrijven precies dezelfde 'merkwaarde' heeft - met andere woorden, het is 'merkwaardeneutraal'.
Nu we enig idee hebben van de “merkneutrale waarde” aandelenkoers, kunnen we deze waarde vergelijken met de daadwerkelijk genoteerde prijs in de markt door onze impliciete aandelenkoers (“E”) af te trekken van de huidige marktaandeelprijs (“F ”). Dit geeft ons de valutawaarde van de premie of korting waarmee het openbaar verhandelde aandeel verschilt van de "merkneutrale waarde" ("G").
Ten slotte, door deze valutapremie of korting (“G”) te nemen en te vermenigvuldigen met het totale aantal uitstaande aandelen (“H”), kunnen we het theoretische verschil schatten van het werkelijke merk van het bedrijf in vergelijking met zijn merkneutrale waardering ( "I" - weergegeven in zowel lokale valuta als Amerikaanse dollars).
Dit wil niet zeggen dat Prada een merkwaardering heeft van negatief $ 7,3 miljard. Gezien het verschil in merkwaarden versus de merkneutrale waarde kan echter worden afgeleid dat als Prada als een 'gemiddeld merk' wordt beschouwd in vergelijking met deze peer-set, het bedrijf een stijging van de marktkapitalisatie van $ 7,3 miljard zou ervaren - terwijl we ons aanpassen voor absolute verkoopcijfers en geschatte groei. Evenzo kunnen we zeggen dat Hermes mag hebben een extra waarde van $ 27,5 miljard, uitsluitend dankzij het merk.
Net zoals we deze analyse voor onze peer-set van luxemerken konden voltooien, kunnen we ook naar de atletische merken kijken. Bekijk de resultaten hieronder in plaats van de volledige methodologie te dupliceren:
Zoals hierboven besproken, zouden we verwachten dat deze aantallen kleiner zullen zijn dan die van de luxemerken, gezien de vervangbaarheid van atletische producten en de grotere elasticiteit van de vraag naar atletische producten in vergelijking met luxeproducten. Zelfs Nike, dat fictief een zeer hoge merkwaarde heeft, is enigszins misleidend gezien zijn enorme omvang (Nike heeft een ondernemingswaarde van $ 154,3 miljard). In verhouding tot de ondernemingswaarde vertegenwoordigt het merk slechts ~5,0%.
Uiteraard zijn er belangrijke problemen met deze analyse, en we negeren een aantal problemen die van invloed kunnen zijn op de waarde van een bedrijf:systemische en eigenaardige factoren in de operationele en/of financiële elementen. Een bepaalde aandelenkoers kan bijvoorbeeld worden beïnvloed door technische factoren zoals een Relative Strength Index, die aandelen kan identificeren als ofwel overgekocht of oververkocht. Evenzo kan een bedrijf te maken krijgen met een verstoring van de toeleveringsketen, een groot contract binnenhalen of een andere operationele ontwikkeling hebben die van invloed is op de aandelenkoers. Hoewel deze gebeurtenissen zouden moeten doorwerken in de geschatte groei en koers-winstverhouding van een bedrijf, is het mogelijk dat de markt niet volledig informatief efficiënt is. Hoewel het tijd kost om informatie te verspreiden en door de markt te interpreteren, kunnen bepaalde trends in de PEG-ratio worden verergerd.
Dat gezegd hebbende, zelfs als we de dollarwaarde van een merk niet precies kunnen kwantificeren, zouden we relatieve PEG-ratio's in de loop van de tijd kunnen gebruiken om de relatieve sterkte van merken in de loop van de tijd te analyseren.
Wanneer we deze analyse doen voor de eerder besproken atletiekmerken, kunnen we zien dat Puma altijd aan de onderkant van het peloton heeft gestaan, terwijl Lululemon en Nike relatief sterke posities hebben behouden. Under Armour heeft een aanzienlijke volatiliteit ervaren in zijn PEG-ratio (tot 7,8x), zodat het soms de grenzen van de grafiek overschreed. Ten slotte heeft Adidas zijn perceptie gestaag verbeterd (gebaseerd op zijn relatieve positie ten opzichte van Nike, in plaats van de algemene opwaartse trend, die hoogstwaarschijnlijk een weerspiegeling is van stijgende K/W-ratio's in de sector in het algemeen) en wordt nu beschouwd als op één lijn met Lululemon en Nike .
Deze analyse was een ingewikkelde manier om een waarde te benaderen die zich op veel verschillende manieren manifesteert. We hebben het nog niet eens gehad over het circulaire karakter van de hypothese - als een merk sterker is, zou dit tot uiting moeten komen in een hogere groeisnelheid, wat de PEG-ratio zou verlagen.
Dat gezegd hebbende, zal het hopelijk, in plaats van een definitief antwoord te zijn, aanzetten tot verdere gedachten over de waarde van het merk van een bedrijf.
Als een real-life "context" voor de atletische merkanalyse, werd in het najaar van 2019 een veel gepubliceerde rechtszaak afgesloten waarbij New Balance, Nike en Liverpool Football Club betrokken waren. De casus werpt licht op de nuances van hoe merkwaardering wordt waargenomen door middel van de ruwe commerciële termen (in dit geval winkelbereik en slagkracht) die niet meteen duidelijk zijn bij het doornemen van de financiële ratio's van een bedrijf.
Aangezien steeds meer producten rechtstreeks aan consumenten worden verkocht en technologie bedrijven meer controle geeft over hun branding, is het vermogen om positieve merkwaarde te genereren essentieel voor bedrijven van elke omvang.
In een toekomstig artikel zal ik manieren en gedachten bespreken die startups en startende bedrijven kunnen benaderen om merken te bouwen en die waarde te gebruiken om kapitaal aan te trekken.
De voordelen van aandelenwaardering
De basis van aandelenselectie
De 4 basiselementen van voorraadwaardering
Prijselasticiteit 2.0:van theorie tot de echte wereld
Hervorming van de vennootschapsbelasting en de toekomst van waardering
Hervorming van de vennootschapsbelasting en de toekomst van waardering – Deel II
Digitale bedrijven en de waardering van immateriële activa