TheBearProwl schiet tekort in SembMarine Corp. The BoringInvestor heeft ook eerder zijn mening gegeven over de vraag of Keppel Corp SembMarine Corp zal kopen.
Disclaimer:dit is geen verleiding om te investeren. DYODD. Waarschuwing Emptor.
Op inhoud mag niet worden vertrouwd als advies of als aanbevelingen van welke aard dan ook .
In vervolg op de korte introductie op Sembcorp Marine (SMM:SP) op 15 juli 2019 voor $1,42 met een intrinsieke waarde van $ 0,70 , leggen we nu de grondgedachte in meer detail uit. SMM wordt momenteel verhandeld tegen $1,18 wat een koers-boekverhouding van 1,07 vertegenwoordigt.
In 1H19 boekte SMM $ 1,5 miljard aan inkomsten, vergeleken met $ 2,8 miljard in 1H18. Dit was het gevolg van een aanzienlijk lagere omzet uit de segmenten Rigs &Floaters en offshore platformen. Het bedrijf boekte ook hogere financieringskosten als gevolg van toegenomen leningen die in 4Q18 waren gedekt.
Het bedrijf heeft een orderboek van $ 2,14 miljard, het laagste niveau in 5 jaar. Het gewonnen YTD-contract is ongeveer $ 600 miljoen, wat ook lager is dan in de meeste jaren.
Er is een ernstige onderbenutting van de geïntegreerde werf en we denken dat deze minder dan 50% zal worden benut. De geïntegreerde werf heeft een boekwaarde van ongeveer $ 4 miljard en $ 170 miljoen aan afschrijvingen, samen met andere overheadkosten. Vanwege het algehele lage bedrijfsvolume zijn de overheadkosten niet volledig opgenomen als onderdeel van de projectkosten. Dit is niet materieel geweest. Als de volumes blijven dalen, kan dit ertoe leiden dat aanzienlijke overheadkosten worden erkend wanneer ze worden gemaakt.
We denken dat verdere boekhoudkosten op dit moment onwaarschijnlijk zijn, maar zullen onze lezers adviseren om uit te kijken naar geleidelijke veranderingen in het commentaar van het management.
We denken dat het management waar mogelijk zijn mankracht al heeft aangepast en de meeste plannen voor kostenreductie heeft versneld en geïmplementeerd en dat het onwaarschijnlijk is dat het operationele hefboomeffect aanzienlijk verder zal verminderen vanaf waar het bedrijf nu staat.
Het bedrijf heeft momenteel een schuld / eigen vermogen-ratio van 1,755 met een netto gearing van ongeveer 1,42.
Hoewel het bedrijf momenteel nog steeds operationele cashflow genereert, boekt het verliezen die zullen leiden tot een krimpend eigen vermogen. De Vennootschap kan ook een punt bereiken waarop ze mogelijk geen positieve operationele cashflow kan genereren. Hoewel we geen twijfel hebben over het vermogen van het bedrijf om financiering te verkrijgen, waarschuwen we dat de kosten van aanvullende financiering hoger kunnen zijn.
(a) Fundamentele verschuiving in vraag en aanbod
Als gevolg van de toenemende olieproductie in de VS ten koste van de OPEC en een fundamentele verschuiving naar LNG en hernieuwbare energiebronnen, is er een verandering in de mix van energieproductie en ook van onshore/offshore olieproductie. De VS zijn een olie-krachtcentrale geworden en zijn nu een netto-exporteur van olie.
We hebben nog steeds geen significante stijging van de kapitaaluitgaven gezien door de Europese E&P-spelers die grote klanten van SMM waren.
De Chinese en Koreaanse werven hebben ook bij vele gelegenheden met succes gestreden om contracten
(b) Overhang van corruptieonderzoek en Sete Brasil-contracten
Het corruptieonderzoek door de Braziliaanse autoriteiten brengt nog steeds onzekerheden met zich mee, niet alleen met betrekking tot de blootstelling aan risico's, maar ook met betrekking tot de mogelijkheid om in die regio nog meer contracten binnen te halen.
We merken op dat er al een volledige voorziening is voor gemaakte kosten voor de 7 boorschepen van Sete Brasil. SMM heeft in 2015 een voorziening van S$ 329 miljoen getroffen voor de gemaakte kosten waarvoor geen betalingen zijn ontvangen.
Op 7 oktober 2019 bracht SMM een aankondiging uit waarin de afwikkeling van alle 7 boorschipcontracten werd vermeld. Voor 5 van de 7 boorschepen houdt de Groep alle werken uitgevoerd. Met betrekking tot 2 van de 7 boorschepen die de meest geavanceerde bouwvoortgang hebben, zullen de titels van dergelijke werken worden verdeeld tussen de Groep en Sete Brasil in verhouding tot de betalingen die door Sete Brasil worden gedaan. Sete Brasil heeft een koper gevonden voor de bedrijven van Sete Brasil die eigenaar zijn van de 2 boorschepen. De koper zal naar verwachting met de Groep onderhandelen om nieuwe contracten aan te gaan om de boorschepen te voltooien. Dit zal positief zijn voor het orderboek en de cashflow als dit lukt.
SMM zal de 5 boorschepen in haar boeken blijven dragen en zal waarschijnlijk niet doorgaan met de bouw totdat ze een koper hebben gevonden.
Ondanks de huidige onderdrukte omgeving, merken we op dat het belangrijkste opwaartse potentieel voor deze schikking is dat SMM nu vrij is om contracten aan te gaan voor de voltooiing van alle 7 boorschepen, mochten ze kopers kunnen krijgen.
(c) Ondersteuning van substantiële aandeelhouder
SCI heeft onlangs een leningsfaciliteit van $ 2 miljard aan SMM verstrekt, die SCI heeft gefinancierd via een obligatie-uitgifte aan investeerders zoals Temasek. Zonder deze faciliteit zijn de duur en de kosten waartegen door SMM gedekte leningen mogelijk niet zo gunstig zijn. wij
(d) IMO 2020 programma voor het vernieuwen van schone energie en activa van klanten
De IMO 2020-eisen voor schone energie zullen leiden tot een grotere orderportefeuille voor het SMRU-segment in de vorm van retrofits en installatie van scrubbers. Sommige bedrijven kunnen er ook voor kiezen om hun huidige schepen eerder uit dienst te nemen, omdat het voor sommige bestaande schepen kostbaar kan zijn om te voldoen aan IMO 2020.
Als onderdeel van een investeringscyclus, lijdt het geen twijfel dat veel boorschepen en offshore-platforms de komende jaren moeten worden gesloopt en/of gerenoveerd, wat het orderboek enigszins zou moeten ondersteunen. We denken echter niet dat we in de nabije toekomst een piekorderboek van>$ 10 miljard zullen zien (laatst gezien in 2012).
(e) Kleine kans op fusie of verwijdering van de notering
Er is gespeculeerd over een fusie met Keppel O&M, we denken dat het onwaarschijnlijk is dat dit zal gebeuren om de volgende redenen:
Wat betreft het schrappen van de notering, hoewel er geen twijfel over bestaat dat naarmate de aandelenkoers daalt, SCI in staat zal zijn om SMM tegen een goede waardering te schrappen, kan het een uitdaging zijn om de steun van de minderheidsaandeelhouders te krijgen.
(f) De onmiddellijke impact van de olieprijs als gevolg van een aanbodtekort in Saudi-Arabië en mogelijke politieke escalatie
Hoewel we op onze hoede zijn voor pieken in de olieprijzen in het geval van een politieke escalatie, merken we op dat bedrijven de neiging hebben om beslissingen over kapitaaluitgaven te vermijden vanuit dergelijke politieke situaties. Verder kan elke escalatie die leidt tot een stijging van de olieprijs ook een verdere impact hebben op de wereldwijde macro-economische omstandigheden.
Over het algemeen zijn we negatief over Sembmarine vanwege de vele genoemde factoren. We zijn ook niet in staat om onmiddellijke ommekeerplannen of een positieve katalysator voor de aandelenkoers op korte termijn te identificeren.
We hebben gezien dat SMM blijft uitgeven aan R&D en haar kernaanbod verbetert, wat hen in staat zal stellen om elke opleving in de sector op te vangen, en we twijfelen er ook niet aan dat het bedrijf in staat zal zijn om te blijven opereren, met de aanhoudende steun van de grote aandeelhouders.
We verwachten dat het bedrijf zal blijven proberen om via verschillende mogelijkheden een hoger orderniveau binnen te halen en ook om zijn kostenbasis te beheren. Als zodanig is het belangrijkste criterium het opbouwen van het orderboek, zonder welke onvoldoende zal zijn om de aandelenkoers te ondersteunen.